0. Conclusão antecipada do César
Aqui está um bom exemplo de como uma boa ideia em termos gerais pode ser completamente anulada por uma análise fundamental específica.
A ideia em termos gerais é que os influencers de fitness e alimentação saudável norte-americanos estão todos a recomendar que se substitua o óleo vegetal por azeite. E a América do Norte é o maior mercado da Deoleo, contribuindo com cerca de 27% das vendas de 2024.
Porém, como o Artur demonstrou, o negócio tem sido mal gerido ao longo dos anos e agora aquela multa das autoridades italianas, no valor de 45 M€, colocou a empresa em ainda maiores dificuldades financeiras.
Além disso, o facto de a Deoleo só deter 51% da empresa operacional faz com que 49% do eventual lucro fique para os interesses minoritários.
A Deoleo poderia ser uma micro cap play interessante para o TOP10 Madrid, mas ficou demonstrado que o risco é demasiado elevado e o potencial de valorização não é suficiente para compensar.
1. Apresentação sucinta
A Deoleo é uma das principais produtoras de azeite do mundo, comercializando o seu produto através das seguintes marcas:
2. Contexto no Borja on Stocks
A Deoleo tem sido acompanhada desde julho de 2020, tendo sido publicadas cinco análises, sendo a mais recente de 25 de setembro de 2023:
Desde então, a evolução da cotação foi a seguinte:
Desceu cerca de 17%.
Em seguida alguns pontos relevantes das análises anteriores:
- Julho de 2020
- Em 2010, um relatório financiado pelos produtores de azeite da Califórnia fez quebrar a confiança dos consumidores na qualidade do azeite importado, incluindo os produtos da Deoleo
- Em meados de 2020 o processo de reestruturação da empresa foi concluído com sucesso
- Os custos financeiros aniquilavam o resultado operacional
- A empresa pagava um valor acima da média aos seus produtores e tentava passar o prémio para o consumidor, uma estratégia que, face aos resultados apresentados, não estava a dar frutos
- Será que a Deoleo faz controlo de qualidade junto dos produtores? Ou apenas cobra o prémio?
- Janeiro de 2022
- Os credores receberam 49% da subsidiária operacional (a empresa cotada não detém a totalidade dos ativos produtivos!), tendo a dívida líquida diminuído dos 546 M€ para os 136 M€
- Objetivo de alcançar os 90 M€ de EBITDA em 2026
- Janeiro de 2022
- A empresa não pretende produzir para marcas brancas
- A gestão está focada no EBITDA porque 49% do resultado líquido é agora dos minoritários
- Março de 2022
- Lucro recorrente de 2021 nos 16 M€, ainda que o reportado tenha sido de 30,9 M€
- Dívida líquida diminuiu para 119,8 M€
- Setembro de 2023
- Um aumento do preço do azeite não resulta num incremento direto das vendas da Deoleo, já que a produção do ano é uma variável igualmente relevante. A fraca produção, fruto da seca registada em Espanha, provocou um prejuízo de 9,7 M€ no primeiro semestre de 2023
- A dívida líquida, que já tinha diminuído para 101,5 M€, aumentou para 113,8 M€
Quanto aos pontos mencionados anteriormente, destaco apenas que os minoritários continuam a deter 49,004% dos ativos operacionais.
3. Desenvolvimentos mais relevantes desde a última análise
As notícias partilhadas no site da empresa são, na sua maioria, fúteis. As mais relevantes, quando negativas, não são mencionadas nos títulos.
A notícia mais relevante desde a nossa análise mais recente é a seguinte:
Em novembro de 2024 a gestão mencionou que tinha argumentos sólidos para defender a sua posição em segunda instância.
Contudo, os argumentos não foram suficientemente sólidos para anular a decisão e no final do primeiro semestre de 2025 o valor em aberto estava nos 45 M€:
O buraco criado pela subsidiária italiana foi preenchido com o capital da maior acionista…
…que é a CVC Advisers através do veículo de investimento OLE Investments:
É positivo o facto do maior acionista não deixar cair a Deoleo.
Um aspeto menos positivo, é a emissão obrigacionista de julho de 2025 no valor de, apenas, 5 M€:
Ainda no que diz respeito aos principais acionistas da Deoleo, na segunda posição está Juan Ramón Guillén, um magnata da indústria do azeite e detentor da Acesur…
..e na terceira está o coordenador do Board da Deoleo, Gialuca Bolla.
4. Tendências fundamentais
4.1. Valor de Mercado e Número de Ações emitidas
O número de ações emitidas mantém-se nos 500 milhões e o valor de mercado…
…está nos 95 M€.
4.2. Receitas e Price to Sales Ratio
Penso que os dados da Refinitiv estejam desatualizados, já que as estimativas contabilizam o ano de 2024 como sendo ainda um ano futuro.
De qualquer forma, na altura os analistas previam uma contração de 13% das vendas em 2025 face a 2024:
O PSR24 está nos 0,09 e o PSR25 nos 0,11.
Fazendo zoom in aos semestres, a evolução desde finais de 2019 tem sido a seguinte:
O PSRttm está nos 0,10.
Enquanto o preço do azeite subiu aproximadamente 89% entre janeiro de 2020 e junho de 2025…
…as vendas da Deoleo subiram cerca de 47%.
4.3. Margens
Historicamente, as margens da Deoleo nunca foram grande espingarda…
…e como podemos observar…
…a situação não melhorou nos últimos semestres.
O incremento nos 12 meses que acabaram a junho de 2025 não me dá confiança porque, tanto a margem operacional, que baixou de -3,4% para -3,5%, como a margem líquida, pioraram.
4.4. Resultado Líquido e PER
O resultado operacional…
…e o resultado líquido têm diminuído desde 2020:
O lucro de 2020 resultou, maioritariamente, do “perdão” de dívida.
No decorrer dos últimos semestres os resultados operacionais…
…e líquidos…
…têm sido inconstantes, e estes últimos, reduzidos.
Relembro que os minoritários ficam com 49% do valor global dos resultados.
4.5. Balanço
A dívida líquida a 30 de junho de 2025 está em 109,6 M€:
O EBITDA dos primeiros seis meses foi 21,7 M€…
…pelo que uma anualização simples sugere um Net Debt to EBITDA25 ligeiramente superior a 2,5.
Contudo, os dados apresentados ainda não contabilizam o financiamento da OLE que deverá ficar escondido numa outra rubrica de balanço, visto que não é um financiamento bancário.
4.6. Outras tendências fundamentais relevantes
Os fluxos de caixa operacionais do primeiro semestre foram negativos em 6,2 M€ e as atividades de investimento exigiram um outflow de 1,8 M€. Paralelamente, foi liquidada parte da dívida financeira, o que diminuiu o caixa em 29,7 M€ no decorrer do primeiro semestre do ano.
5. Perspetivas
Em seguida deixo o registo das estimativas dos analistas para os próximos anos…
…e agora os objetivos da gestão para o período entre 2025 e 2028:
Em janeiro de 2022 apontavam para os 90 M€ em 2026, agora apontam para os 74 M€ em 2028.
Retirando aos 74 M€…
- 10,1 M€ de depreciações e amortizações
- 23 M€ de juros
…ficamos com 40,9 M€ de resultados antes de impostos, dos quais 10,2 M€ vão para o Estado, ficando para a empresa 30,7 M€.
Destes 30,7 M€, a empresa cotada fica com 51%, ou seja, com 15,6 M€, o que colocaria o PER28 nos 6.
O problema são as revisões que podem acontecer até lá, tal como já aconteceram no passado.
6. Comentário
Do ponto de vista fundamental continuamos perante um negócio arriscado, alavancado e pouco previsível.
Considero que um empréstimo obrigacionista no valor de apenas 5 M€ é um indício indireto de que a Deoleo está com problemas de liquidez.
O potencial especulativo existe porque a cotação está muitíssimo deprimida, mas neste caso em concreto considero que existe o risco de perda total do capital investido.
7. Conclusão do César
Aqui está um bom exemplo de como uma boa ideia em termos gerais pode ser completamente anulada por uma análise fundamental específica.
A ideia em termos gerais é que os influencers de fitness e alimentação saudável norte-americanos estão todos a recomendar que se substitua o óleo vegetal por azeite. E a América do Norte é o maior mercado da Deoleo, contribuindo com cerca de 27% das vendas de 2024.
Porém, como o Artur demonstrou, o negócio tem sido mal gerido ao longo dos anos e agora aquela multa das autoridades italianas, no valor de 45 M€, colocou a empresa em ainda maiores dificuldades financeiras.
Além disso, o facto de a Deoleo só deter 51% da empresa operacional faz com que 49% do eventual lucro fique para os interesses minoritários.
A Deoleo poderia ser uma micro cap play interessante para o TOP10 Madrid, mas ficou demonstrado que o risco é demasiado elevado e o potencial de valorização não é suficiente para compensar.