1. Introdução
Planeio escrever uma série de artigos sobre os investidores mencionados no livro Stock Market Wizards, de Jack D. Schwager, que foi escrito em 2001.
O que vou escrever de seguida pode parecer inacreditável mas, no inverno de 2013, o Jack visitou-me na minha casa na Ericeira.
Veio acompanhado pelo meu corretor na ADM Investor Services – a maior do mundo do trading em futuros – e convidei-os para irmos os três almoçar ao restaurante Viveiros do Atlântico. Diga-se de passagem que a comida não estava nada de especial, o empregado de mesa era carrancudo e paguei 300 €!
O corretor, o Emanuel Balarie, vinha pela primeira vez a Portugal e estava muito curioso sobre tudo o que via, estranhando que estivesse a chover a potes, pois a ideia que tinha era a do Sunny Portugal ☀️
O Jack já tinha visitado Portugal – mas de férias – e, como estávamos na ressaca da crise das dívidas soberanas na Europa e se falava nos PIGS, ele dizia que os Portugueses tinham uma coisa diferente dos Gregos: é que pagavam impostos, muitos impostos!
Confirmo.
De resto o Jack estava em serviço e tinha vindo cá para me fazer uma espécie de entrevista, pois estavam a montar um fundo de Commodity Trading Advisors e estavam a estudar a possibilidade de contratar os meus serviços. Isto provavelmente porque eu tinha tido um ano muito bom, em que tinha ganho 99% nos futuros. Além disso, após ter obtido a classificação de 93% no Series 3 Exam, estava registado na National Futures Association em Chicago.
Eventualmente fui escolhido para gerir uma parte do tal fundo de CTAs, mas não o fiz durante muito tempo, porque eu tinha uma estratégia de variar imenso a dimensão da posição e eles não ficavam satisfeitos quando, por falta de confiança naquele momento, reduzia a exposição do fundo para apenas 1 contrato. Estavam sempre a pressionar-me para transacionar de forma mais heavy e eu acabei por dizer que não queria mais tradar para eles.
Mas claro, ficámos todos amigos e de vez em quando ainda troco mensagens com o Emanuel.
Precisamente no meu exemplar do Stock Market Wizards, que tenho aqui ao lado, o Jack escreveu a seguinte dedicatória:
Nunca apareci num livro dele, mas enquanto há vida, há esperança e podem surgir novas oportunidades no futuro!
Relativamente ao Stock Market Wizards, conta a história de 15 traders/investidores em ações que bateram o mercado por uma boa margem ao longo dos anos, necessariamente nas décadas de 80 e 90. Nas próximas 15 semanas vou procurar resumir essas histórias e tentar também perceber o que é que aconteceu a esses investidores desde 2001 até agora.
O primeiro desses investidores chama-se Stuart Walton.
2. Primeiras Transações
A namorada e futura mulher do Stuart trabalhava na Liz Claiborne, uma grande cadeia de lojas de moda que era cotada em bolsa. Ao jantar ela costumava dizer-lhe que as vendas estavam a aumentar todos os dias e business is booming!
Na altura o Stuart, que é canadiano, era um jovem corretor numa firma canadiana com presença em Nova Iorque, chamada Wood Gundy e só atendia o telefone e punha as ordens dos clientes no mercado, o que ele considerava super aborrecido. Nunca tinha comprado uma ação, mas estava sempre a ver a Liz Claiborne a subir… no entanto vivia paycheck to paycheck e não tinha dinheiro para investir.
Então resolveu pedir $10.000 emprestados ao pai e pôs tudo nas ações da Liz Claiborne. Quando se apanhou a ganhar $3 por ação vendeu-as todas e depois investiu noutras dicas que lhe foram dando aqui e ali. O resultado foi que perdeu os $10.000 em apenas três semanas. Demorou 5 anos a pagar ao pai aquele empréstimo, em suaves prestações mensais…
A Liz Claiborne continuou a valorizar e subiu mais de 500% nos 12 meses seguintes.
3. Momento de Transição
Após uma série de peripécias curiosas os Walton encontravam-se em São Francisco, tendo dado todas as suas poupanças ($75.000) para a entrada de uma casa.
Porém os empregos que supostamente teriam assegurados afinal não aconteceram e eles ficaram sem dinheiro para pagar a prestação da casa de $2.300 mensais. A mulher lá arranjou um emprego na J. Crew, outra retalhista de roupa e acessórios, mas numa posição muito inferior à que tinha previamente na Liz Claiborne. O ordenado dela nem sequer cobria as prestações da casa.
Então o Stuart estava desesperado, a mandar currículos para tudo quanto eram instituições financeiras… estava a ver que tinha de ir trabalhar para o Starbucks, até que finalmente foi chamado para uma entrevista. O trabalho seria mau, cold calling a tentar angariar investidores, mas ele estava desesperado. Pediu um salário de $2.500, apenas para conseguir pagar a prestação da casa, mas o boss respondeu: “e se for $4.000?”
Lol, só na América! 🇺🇸
O Stuart era muito cordial ao telefone e… não vendia nada! Durante 8 meses fez cold calling sem conseguir angariar um único cliente. Mas claro, recebia o ordenado e os Stuart foram pagando a prestação da casa… Eventualmente o Stuart pensou que podia pedir um empréstimo ao banco, uma 2ª hipoteca, no valor de $50.000 e depois investir em empresas boas pagadoras de dividendos com um yield superior à taxa de juro do empréstimo. Vendeu essa ideia à mulher e ela aceitou assinar os papéis do empréstimo.
Só que, depois de ter o dinheiro na conta, quando ia para comprar as tais ações boas pagadoras de dividendos ele pensou: “não vou comprar estas ações aborrecidas para ganhar uma ninharia no spread entre o dividend yield e a taxa de juro do empréstimo. Vou antes fazer o meu trading…”
Então o Stuart foi shortar precisamente a Liz Claiborne, que tinha subido uma enormidade desde que ele a tinha vendido. Também comprou algumas ações que tinham descido muito. E o que é que aconteceu?
A Liz Claiborne continuou a subir e as ações miseráveis continuaram a descer… em três semanas ele perdeu 75% do dinheiro que tinha pedido emprestado. Já só tinha $12.500. Ele não conseguia dormir. Não conseguia comer. Dizia à mulher que devia estar doente.
Até que um amigo lhe deu uma dica sobre a Commodore Computer. Que ia subir muito.
O Stuart pôs tudo nas ações da Commodore, alavancado em mais de 200%, e com as primeiras oscilações da ação ele ficou aterrorizado, como se fosse morrer logo ali. Foi um pavor que ele nunca mais esqueceu.
Mas a Commodore começou a subir… ele tinha entrado a $10 e vendeu a $17 e como estava alavancado voltou quase aos $50.000 que tinha antes. Jurou para nunca mais.
A Commodore depois ainda subiu até aos $20 e pouco, mas depois desceu, desceu, desceu… até $0 quando a empresa declarou falência.
O Stuart reconheceu que tinha tido muita sorte e aprendeu a lição.
A partir daí desenhou uma estratégia de controlo do risco, baseada na diversificação e na compra de ações com fundamentais de qualidade.
Começou a ganhar de forma consistente até que em 1991 conseguiu lançar-se por conta própria, com um hedge fund cujos Assets Under Management (AUM) eram de apenas $1,3 M, sendo que quase metade eram do próprio Stuart. O hedge fund chamava-se Reindeer Capital.
4. Estratégia
O Stuart acreditava que algumas ações eram “abençoadas” pelo mercado e que o capital ia fluindo naturalmente para essas ações. Então a ideia dele era só investir nessas ações abençoadas e ignorar as outras.
Como é que ele via que uma ação era abençoada?
Através de uma combinação de quatro fatores, cada um com uma ponderação a rondar os 25%.
1º Fator: Análise Fundamental
Ele fazia uma análise fundamental relativamente simples, baseada nas tendências principais (Receitas, EBITDA, Lucros, EPS) e nos rácios de valorização mais comuns, como o PSR, o PER e o EV/EBITDA. E também dava alguma atenção ao Balanço e ao rácio Net Debt to EBITDA. Isto não é dito exatamente assim no livro, mas é o que depreendo nas entrelinhas.
Na altura da entrevista, em 1999, o Stuart disse que as ações líderes estavam todas tão sobreavaliadas que ele não se sentia confortável em estar com nenhuma durante muito tempo. Só conseguia manter as ações no máximo durante algumas semanas, pois sabia que estavam muito caras, mas continuavam com tendência ascendente e a única forma de fazer dinheiro era do lado longo.
Nos anos seguintes, após o pico de março de 2000, o índice Nasdaq 100 caiu 83%, top to bottom…
…por isso sabemos que o Stuart tinha razão.
2º Fator: Análise Técnica
O Stuart procurava ações com uma tendência bastante linear… não gostava de ações com grandes swings para cima e para baixo, pois esse comportamento revelava que essas ações não eram abençoadas.
3º Fator: Reação aos Eventos
As ações abençoadas desciam pouco quando as notícias (específicas ou gerais) eram negativas e subiam acima da média quando as notícias eram positivas.
Quando saía uma notícia negativa para uma ação e após a reação inicial ela começava a subir, o Stuart pensava logo que os “Deuses” do mercado abençoavam aquela ação específica, por isso havia uma grande probabilidade de continuar a subir.
4º Fator: Análise do Sentimento do Mercado em Geral
O Stuart olhava para o mercado em geral – ou seja, para o índice – da mesma forma que para uma ação específica.
Queria ver o mercado em geral a descer pouco, ou até subir, em reação às más notícias.
Se pelo contrário o mercado em geral subisse pouco, ou até descesse, em reação às boas notícias, o Stuart teria tendência para vender tudo e ficar só a ver.
Resumindo, o Stuart Walton tinha uma estratégia que misturava uma série de correntes: Análise Fundamental e Análise Técnica, Stock Picking e Market Timing.
E funcionou?
Sim, e de que maneira!
5. Resultados
Desde que criou o hedge fund com os $1,3 M iniciais em 1991 e até junho de 1999, o Stuart Walton obteve um retorno médio anual de 115%.
No seu melhor ano o Reindeer Capital valorizou 274% e no pior subiu 63%.
As comissões eram os tradicionais 2 and 20, ou seja, 2% de comissão de gestão anual e 20% dos lucros, pelo que o retorno médio anual obtido pelos clientes do hedge fund foi obviamente menor, calculado pelo Jack Schwager nos 92%.
No mesmo período o índice S&P 500 subiu à taxa média anual de 17,8% (cerca do dobro da média histórica)…
…ou seja, o Stuart Walton bateu o mercado por uma média anual de 74 pontos percentuais, after fees.
O Stuart vivia o seu trabalho de forma extremamente intensa e isolada. A mulher acabou por lhe pedir o divórcio, o que o afetou profundamente, ao ponto de considerar que já não tinha condições psicológicas para gerir capital.
Então, no pico da sua carreira, quando estava a gerir $150 M, o Stuart decidiu fechar o hedge fund e entregar o dinheiro todo aos clientes.
E depois?
Uns anos mais tarde voltou… em janeiro de 2002 criou o Reindeer Trek LP, que até novembro de 2014 (que foi até onde encontrei dados), obteve um retorno médio anual de 8,6%, enquanto que o S&P 500 teve um retorno médio anual de 5% no mesmo período, excluindo dividendos.
Se incluirmos os dividendos o Stuart Walton continuou a bater o mercado, mas por pouco:
Ao longo de 12 anos, $100 investidos no Reindeer Trek LP transformaram-se em cerca de $285 e os mesmos $100 investidos no SPY ter-se-iam transformado em cerca de $215.
6. Conclusão
Não querendo retirar qualquer mérito, o Stuart terá beneficiado de condições de mercado muito favoráveis nos anos 90 que lhe permitiram obter uma outperformance espetacular e praticamente inédita.
Naquela década a técnica das firmezas e fraquezas relativas – e a própria Análise Técnica em termos gerais – funcionava muito bem porque o mercado era menos eficiente.
A estratégia do Stuart é-me familiar e compreendo-a bem, mas sei que, em muitos aspetos, é impraticável, especialmente num serviço como o Borja on Stocks, que tem de ser orientado mais para o médio/longo prazo.
A certa altura o Stuart revela que adorava a sua estrutura de hedge fund porque os clientes não tinham conhecimento das transações que fazia e só viam os resultados.
Que antes de formar o hedge fund tinha gerido um fundo (numa instituição financeira) em que os clientes recebiam uma notificação quando havia uma transação e que eles viam que ele por vezes comprava e vendia uma ação no mesmo dia, e umas seis vezes ou mais na mesma semana, só para sentir o feel da direção dessa determinada ação. Que os clientes ligavam a perguntar se ele estava louco? Se não era suposto fazer análises sérias?
Pessoalmente, nos 27 anos que levo de mercados, já passei por várias correntes e estou agora instalado na Análise Fundamental e no Stock Picking, ignorando a Análise Técnica e o Market Timing.
Terá este artigo abalado as minhas convicções acerca da melhor estratégia?
Nem por isso, mas o que quero, sempre e verdadeiramente, é obter resultados. Mais do que ser fiel a uma determinada estratégia.
Vamos ver o que o próximo “Batedor do Mercado” nos diz.
