Resultados 2020: Vopak

1. Contexto

A Vopak foi analisada somente uma vez, em abril de 2017:

Vopak lucra muito com os tanques

A certa altura o César escreve o seguinte:

“Não há aqui nada que possa melhorar ainda mais do que o previsto.

Desde a primeira análise a evolução da cotação foi a seguinte:

Durante este período foram distribuídos 4,35 € de dividendos brutos, ou seja, o rendimento bruto total foi de 10,8%.

2. Resultados

A Vopak apresentou os resultados anuais de 2020 que podem ser consultados através dos seguintes links:

Annual Report 2020

Analyst Presentation FY 2020

Os analistas apontavam para os 1.209 M€ de vendas e para um lucro de 338 M€, ou seja, a margem líquida apontada era de 28% – a margem líquida média no momento da primeira análise era de 21%.

As vendas apresentadas foram de 1.250 M€ e o lucro atribuído aos acionistas foi de 301 M€, pelo que, a margem líquida foi de 24% – acima dos valores da primeira análise, porém abaixo das estimativas.

3. Pontos Positivos

A Vopak não está parada no tempo e sabe que necessita de diversificar as suas fontes de rendimento, ou melhor, diversificar os produtos que armazena. De seguida temos um gráfico que demonstra as áreas nas quais a empresa pretende investir:

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Apresar do valor total dos investimentos diminuir em 2021, a alocação dos fundos demonstra que o oil e os chemicals não têm prioridade. Porém, o segmento Industrial Terminals também é ligado à indústria petroquímica tal como exposto no slide 14 da apresentação.

Em 2020 foi finalizado o programa de recompra de ações no valor total de 100 M€ e a gestão propôs o pagamento de um dividendo de 1,20 € por ação:

A dividend yield bruta é de 2,8%.

A gestão considera que a Vopak está bem posicionada para captar as oportunidades vindas do hidrogénio e do amoníaco (produto químico utilizado nos fertilizantes da agricultura):

E apresenta o seguinte mapa com as possíveis localizações futuras:

Temos ainda o seguinte comentário que reforça a ideia de que os investimentos no setor petrolífero irão diminuir:

4. Pontos Negativos

O lucro da Vopak é muito sensível às oscilações das vendas. Entre 2019 e 2020 as vendas diminuíram 18%, o resultado operacional diminuiu 44% e o resultado líquido diminuiu 47%.

O EBITDA e consequentemente o resultado líquido foram impactados por uma perda de 24,6 M€ no segmento Asia & Middle East:

A explicação completa desta perda pode ser consultada no relatório anual completo no slide 51:

Apesar dos investimentos em novos segmentos já estarem a ser realizados, a Vopak continua a ser fortemente dependente do petróleo e dos seus derivados:

Sendo que, em 2020, este segmento gerou 42% do total de vendas. As duas principais rúbricas representam 85% do total de vendas.

Se verificarmos os projetos existentes temos o seguinte:

Relativamente aos “novos projetos” não é apresentado nenhum fora da indústria química ou petrolífera.

O balanço está fragilizado. O total do ativo corrente é de 386 M€ e o passivo corrente é de 833 M€, pelo que, o current ratio é 0,46 – a liquidez é muito fraca. Tendo em conta que o cash disponível é de 68 M€ e o total das dívidas financeiras correntes é de 342 M€… estive a ver o que poderia explicar esta situação.

Os fluxos de caixa operacionais da Vopak em 2020 foram de 774 M€ e em 2019 foram de 647 M€, porém os gastos com as atividades de investimento foram elevados. Presumo que a diminuição dos gastos relativos aos investimentos seja uma medida forçada para reequilibrar a liquidez.

O net Debt-to-EBITDA é de 2,52, pelo que em termos não correntes a situação está controlada.

5. Perspetivas

O negócio continua a ser o mesmo que há 4 anos atrás. Segundo as estimativas dos analistas…

…o EPS 21 é de 3,02€, o preço atual é de 42,49€, pelo que, o PER21 é 14.

Tendo em conta os dados históricos…

…a Vopak sugere uma ligeira subavaliação, mas não o suficiente para considerar o título como atrativo. Considerando o EPS de 3,91€ de 2023 e dependendo do PER a aplicar o CAGR poderá ser de 9% para um PER de 14, ou então de 22,8% considerando um PER de 20 (sem contar com os dividendos).

O problema é que um PER de 20 é demasiado otimista por dois motivos, um subjetivo e outro mais objetivo. O motivo subjetivo prende-se com o facto das empresas ligadas ao petróleo já não serem muito apreciadas pelos investidores. Em termos mais objetivos, o EPS de 2019 tinha sido de 4,47€, pelo que o EPS de 2023 é inferior ao de 2019. Sendo assim, a Vopak estará durante 4 anos a recuperar o EPS e não estará a aumentá-lo, enquanto um PER de 20 é atribuído a empresas em crescimento.

6. Conclusão

A Vopak aparenta estar mais barata do que em abril de 2017, porém o balanço está mais fragilizado e os analistas não apontam para um crescimento, mas sim para uma recuperação dos lucros de 2019, mas só para depois de 2023.

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