1. Contexto Histórico
A Sonae SGPS já foi analisada 21 vezes no BoS.
Esta análise não é sobre a Sonae SGPS, mas sim sobre a Sonae MC, que vai fazer uma OPV e entrar na Euronext Lisbon já no dia 23 de outubro de 2018.
Alguns detalhes sobre a oferta foram comunicados neste documento de 5 páginas:
Também foi publicada novamente esta apresentação, desta vez atualizada no final com os objetivos de 2018 e de 2019-21.
Mas o documento que poderá ser mais útil para analisar a Sonae MC é mesmo o prospecto de 26 páginas, pois é este que contém os dados financeiros da empresa separada da Sonae SGPS.
2. Perspetivas
Em primeiro lugar, a pergunta que quero responder é: “qual é o preço pelo qual está a ser vendida a empresa?”
O intervalo de preços para cada ação é de 1,4 € a 1,65 € e a Sonae MC tem 1 000 000 000 de ações emitidas …
… pelo que o preço total da empresa será de 1 400 M€ a 1 650 M€.
As Vendas+Prestações de Serviços (Volume de Negócios) da Sonae MC desde 2015 estão na página 9 do prospecto e a evolução tem sido a seguinte:
Nota: a estimativa para 2018 foi obtida da seguinte forma: dividindo o volume de negócios do total do ano de 2017 pelo do 1º semestre de 2017 para obter um fator de sazonalidade (deu 2,1774) e depois multiplicando esse fator de sazonalidade pelo volume de negócios do 1º semestre de 2018.
Se considerarmos que o preço final da OPV vai ser 1,5 € por ação, o PSR18 será de 0,35.
Vejamos o PSR de alguns dos pares da Sonae MC:
- Jerónimo Martins: 0,44
- Ahold Delhaize: 0,36
- Tesco PLC: 0,37
- Metro AG: 0,13
- Casino Guichard: 0,11
- DIA: 0,14
A média dá 0,26, pelo que a Sonae MC está a ser vendida com um PSR acima da média, porém abaixo da Jerónimo Martins, que tem o PSR mais elevado deste grupo de retalhistas europeus.
Em termos de Resultado Líquido, temos o seguinte para a Sonae MC:
Nota: a estimativa do RL18 foi obtida com o mesmo método utilizado para o volume de negócios.
Houve uma quebra significativa da margem líquida em 2017 e em 2018 espera-se uma ligeira recuperação para 3%, o que é bastante bom para uma empresa retalhista de bens alimentares. Tendo em conta novamente uma cotação de 1,5 € e consequentemente uma valorização total de 1 500 M€, o PER18 é de 11,7.
Comparemos novamente com aqueles seis congéneres europeus (utilizando também a estimativa de Lucro para 2018):
- Jerónimo Martins: 17,2
- Ahold Delhaize: 12,8
- Tesco PLC: 14,7
- Metro AG: 13,2
- Casino Guichard: 13,9
- DIA: 7,5
Portanto, apenas a DIA está com um múltiplo dos lucros mais baixo do que a Sonae MC, só que nesse caso as Vendas estão em queda acelerada.
A média do PER18 dá 13,2, pelo que a Sonae MC, com um PER18 de 11,7, está a ser vendida com uma valorização abaixo da média. Claro que se o preço for o máximo, nos 1,65 € por ação, este múltiplo subirá para 12,9, muito perto da média do setor em termos europeus.
3. Conclusão
Os investidores olham para a Sonae MC e consideram-na “cara” porque a comparação que fazem é com a Sonae SGPS e nesse caso sim, é evidente que está a ser vendida cara, porque a totalidade da Sonae SGPS está neste momento a ser transacionada no mercado por 1 631 M€.
Ora, se a Sonae MC tiver uma avaliação de 1 650 M€, isso significa que os outros negócios da Sonae SGPS (por exemplo a participação de 26,2% na NOS, ou os 70% da Sonae Sierra, ou aqueles negócios tecnológicos todos – onde está por exemplo a OutSystems e a WeDo), valem menos de 0 €.
Isto não faz qualquer sentido, é claramente uma ineficiência de mercado, até porque, pelo que vimos, a Sonae MC está a ser vendida mais ou menos em linha com os seus pares europeus, ou até ligeiramente abaixo.
Já o Keynes dizia:
Neste caso não me parece que isso vá acontecer, por dois motivos: estou muito bem diversificado e não estou alavancado, pelo que vai ser extremamente difícil atirar-me para fora do barco da Sonae SGPS.
Voltando à Sonae MC, não vejo espaço para ela no TOP10 Lisboa, mas também não a vejo com repulsa. Se tivesse de optar entre a Sonae MC e a Jerónimo Martins, penso que tenderia mais para a Sonae MC, por causa da valorização mais atrativa e porque a Sonae MC fez o seu trabalho no comércio eletrónico, investindo e perdendo muito dinheiro ao longo dos anos, enquanto que a JMT preferiu ignorar essa tendência de longo prazo, privilegiando os Lucros a curto/médio prazo.
