A pedido dos Subscritores: Scorpio Tankers

1. Contexto

Quando os Subscritores pedem – nós analisamos. O Subscritor Andre_Martins pediu uma análise à Global Ship Lease, enquanto os Subscritores JSam e Zkywalker estavam interessados na Scorpio Tankers.

De todas as cotadas analisadas, apenas três transportavam líquidos:

A Pyxis vai decompor-se em Píxeis?

As barcaças da Kirby

As ações da Top Ships por $45.000

Para a análise de hoje escolhi a Scorpio Tankers.

2. Apresentação

A apresentação mais recente é de 7 de Janeiro de 2020:

Scorpio Tankers Inc.

Com sede no Mónaco e registo nas ilhas Marshall, a Scorpio não paga corporation taxes (tal como a maioria das cotadas da indústria):

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Entre os principais clientes encontramos grandes multinacionais:

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A empresa possui a maior frota de petroleiros do mundo:

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São 135 navios de vários tamanhos, com um total de carga de 9.374.548 dwt…

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… e com uma idade média de 5,1 anos:

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Desde 2018, a gestão despendeu $386 M em manutenções e scrubbers (tratamento de gases) e aponta que serão despendidos apenas $58 M em 2020 e 2021.

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Foram recomprados $52,3 M (valor nominal) de obrigações convertíveis, recompradas 1.170.000 de ações comuns ao preço de $11,18 por ação, num total de $13,1 M, e foi distribuído um dividendo trimestral de $0,10 por ação.

O nível de encomendas de navios novos, para o total da indústria, está perto dos mínimos:

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Todos os navios da Scorpio operam em regime Spot.

2.1 Acionistas

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A Transfigura, empresa mãe da Urion, passou de cliente a acionista num negócio que englobou 19 petroleiros em 2019.

A Scorpio Bulkers e a Scorpio Tankers possuem o mesmo CEO – Emanuele A. Lauro, o qual é o 10º maior acionista da Tankers – e um dos diretores também está presente em ambas as empresas – Robert Bugbee – que é o sexto maior acionista da Tankers.

3. Contexto Histórico

Desde 2010 que a Scorpio Tankers apresenta resultados anuais que podem ser consultados aqui.

3.1 Gráfico de Longo e Curto Prazo

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A evolução do gráfico é descendente e pelo meio houve um reverse split em janeiro de 2019, no qual cada 10 ações foram agrupadas numa.

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A 4 de novembro a cotação estabeleceu um mínimo absoluto nos $8,81 por ação.

3.2 Valor de Mercado e Número de Ações

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Desde 2016 que a Scorpio tem vindo a emitir ações de forma recorrente e desde então foram angariados $690,5 M. Em 2017 havia 326,5 milhões de ações emitidas (antes do reverse split)

3.3 Top Line

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Em 2014 a frota era constituída por 41 navios, em 2015 já tinha crescido para os 89 e ainda tinha 11 navios em construção. A quebra verificada entre 2015 e 2016 esteve relacionada com a quebra dos TCE…

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…. que significa Time Charter Equivalent.

Provavelmente, a diminuição acentuada do preço do crude entre 2014 e 2015 fez aumentar a procura pelo produto e consequentemente aumentou a procura pelos serviços da Scorpio:

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Já sabemos que a frota tem vindo a expandir-se ao longo dos anos. A evolução do ativo e do capital próprio…

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… mostram que a alavancagem aumentou significativamente desde 2013. Nessa altura, o capital próprio cobria 88% do total do ativo, atualmente cobre 41%.

3.4 Bottom Line

Como é habitual, as imparidades de ativos limpam por completo o lucro:

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Mas, curiosamente não foram registadas nenhumas perdas por imparidade significativas desde 2013.

Tendo em conta que os navios operam em regime spot, a Scorpio ora está na crista da onda, ora é apanhada desprevenida. A oscilação das margens mostra isso mesmo:

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Reparem no distanciamento entre a margem operacional e a margem líquida. Como já sabemos, a alavancagem aumentou significativamente desde 2014. Os gastos com a dívida são os seguintes:

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E a taxa de juro é fixa ou variável?

É variável:

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3.5 Balanço

Do excerto acima já podemos retirar que a dívida financeira era de $3.100 M à data do 20-F.

No relatório mais recente, que demonstra o balanço à data de 30 de setembro de 2020, o ativo contava com $218 M em cash e $4.044 M referentes a navios. O ativo corrente era de $299 M e o total do ativo era de $5.256 M. Do lado do passivo tínhamos $199 M em dívida financeira corrente, $129 M e $61 M em leasings. A dívida financeira não corrente era de $981 M e o valor total dos leasings não correntes era de $1.698 M. O passivo corrente era de $434 M.

Parece haver um problema de liquidez:

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Em 2016 houve uma situação parecida. Nesse ano, nos fluxos de caixa financeiros temos refinanciamento da dívida e emissão de $303,5 M de ações.

O net Debt-to-EBITDA também está acima dos valores desejados:

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Ao todo, são 33 entidades diferentes que financiaram a Scorpio. O último relatório não mostra a caducidade das dívidas, pelo que vou recorrer ao último 20-F:

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Caso a taxa de referência das dívidas aumente 1%, os gastos com a mesma aumentarão cerca de $26 M.

Em 2021 e 2022 será necessário, em média, pagar ou refinanciar cerca de $482 M de dívida. Pelo que me lembro, nenhuma das empresas analisadas possuía pagamentos tão elevados e prazos de pagamento de tal forma próximos.

A evolução do fluxo de caixa operacional e do free cash flow é a seguinte:

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Investimentos entre 2013 e 2015, mas que só começaram a trazer frutos em 2019.

4. Conclusão

Parece-me ser daquelas histórias em que basta não declarar falência, e não emitir mais ações, para poder valorizar no curto-médio prazo. O PSR20 é 0,9, enquanto a média é de 2,6 para os dados históricos, ou então de 1,7 para os últimos 3 anos.

Tendo em conta o Enterprise Value to EBITDA, a Scorpio também aparenta estar subavaliada. Atualmente o rácio é de 5,7 para os resultados de 2020. O mínimo anterior tinha sido de 8,2 em 2015. E teria sido um bom investimento? Não.

O PBR apresenta a seguinte evolução:

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Que também demonstra uma subavaliação em relação ao capital próprio.

O risco associado é a fraca liquidez no balanço e a gestão poder emitir até um total de 150 milhões de novas ações. A maturidade das dívidas está muito perto e a gestão distribuiu $17 M em dividendos ao longo dos primeiros nove meses de 2020, a minha pergunta é com que objetivo?

Para um investidor que tenha apetência pelo risco e que esteja disposto a seguir os desenvolvimentos da empresa, a Scorpio poderá ser uma ação a ter em conta, mas atenção que o balanço está muito alavancado!

5. Comentário do César

Se o petróleo está moribundo – ainda que continue a espernear pela vida – esta Scorpio Tankers, que transporta principalmente gasolina e gasóleo, também está morta para os potenciais investidores de longo prazo.

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