Large cap do Gás e Eletricidade: Engie

Engie EDP OPA

1. Introdução

Acho que não foram nem um, nem dois Subscritores que me solicitaram uma análise à Engie, mas sim três, nos últimos meses. Eu tenho resistido porque quando vejo uma large cap do setor elétrico penso logo no binómio baixo risco/baixo retorno e mercados regulados, pelo que fico desinteressado.

Mas, como tenho a missão de analisar as 500 maiores empresas da Euronext, vou mesmo analisar a Engie, que será a 52ª ação francesa, e 188ª ação da Euronext, que analiso.


2. Apresentação da Engie

2.1. Descrição da Empresa

A Engie SA, que anteriormente se chamava GDF Suez SA, é uma empresa francesa do setor do gás e eletricidade.

As suas operações estão organizadas em cinco segmentos:

  • Energy Europe, que se dedica à produção de eletricidade e à distribuição e fornecimento de gás na Europa Continental
  • Energy International, que fornece energia nos mercados da América do Norte e América Latina, no Reino Unido, no Médio Oriente, Ásia e África
  • Global Gas & LNG, que inclui a exploração e produção de gás e petróleo
  • Infrastructures, que opera o transporte, armazenamento e fornecimento de gás natural
  • Energy Services, que providencia multi-serviços técnicos nas áreas da engenharia, instalação e serviços de energia

A distribuição das receitas da Engie revela uma maior granularidade nos segmentos:

distribuição das receitas da Engie

Verifico que 78% das receitas são obtidas na Europa, sendo que os dois principais mercados são a França e a Bélgica.

2.2. Principais Acionistas

Sem surpresas, o maior acionista é o Estado, com 24% do capital:

principais acionistas da Engie

2.3. Equipa de Gestão da Engie

A equipa de gestão é numerosa e a CEO é Isabelle Kocher:

Equipa de Gestão da Engie


3. Contexto Histórico

3.1. Gráfico de Longo Prazo da Engie

A Engie entrou na Euronext Paris no dia 8 de julho de 2005, à cotação de 27,8 € e agora está nos …

Gráfico de Longo Prazo da Engie

… 14,65 €, uma queda de 47%.

Afinal a Engie só tinha mesmo baixo potencial, mas o risco era significativo. Fico curioso por saber se a nossa EDP fez melhor, no período considerado, vou ver … sim, fez, muito melhor, desde o dia 8 de julho de 2005 a EDP valorizou 41%, sendo que também distribuiu dividendos generosos ano após ano. A Engie provavelmente também os terá distribuído, já vamos ver isso.

Neste caso os investidores portugueses teriam feito melhor em ter ficado pela play doméstica, que conheciam melhor, do que aventurarem-se fora de portas.

3.2. Evolução do Nº de Ações e Valor de Mercado

O N.º de Ações emitidas pela Engie tem aumentado ao ritmo moderado de 0,88% ao ano. O Valor de Mercado, que no final de 2007 era de 87 B€, está agora nos 35 B€:

Evolução do Nº de Ações e Valor de Mercado da Engie

3.3. Evolução das Vendas e Price to Sales Ratio

O Volume de Vendas anual iniciou uma tendência de queda em 2013:

Evolução das Vendas e Price to Sales Ratio da Engie

O Price to Sales Ratio, que em 2007 estava em 1,22, está agora nos 0,55. Em 2018 os analistas que seguem a Engie esperam uma ligeira recuperação das Vendas, aumentando 0,47% para os 64 343 M€.

3.4. Lucro, Margem Líquida e PER

O Resultado Líquido da Engie em 2013 e 2015 desmente a ideia de que o setor da energia é bastante seguro:

Lucro, Margem Líquida e PER da Engie

Os mais de 9 000 milhões de euros de Prejuízo em 2013 são uma mancha no currículo da Engie, porém, é curioso, nesse ano a cotação até subiu (porque tinha descido nos cinco anos anteriores quando o Lucro anual já vinha em queda).

O PER 2018 da Engie ronda os 14.

3.5. Return on Equity

Para calcular o ROE, que é o rácio entre o Resultado Líquido (RL) e o Capital Próprio (Equity), pensei em somar o RL dos últimos cinco anos, somar também o Equity do final desses cinco anos e dividir os dois números. O problema é que a soma do RL dos últimos cinco anos dá negativa.

Considerando apenas o Lucro estimado para 2017, que é de 2 430 M€ e o Capital Próprio a 30 de junho de 2017, que foi de 38 019 M€, o ROE é de 6,4%, o que é sub-standard.

Aprofundando um pouco esta questão, lembro-me que nas cartas aos acionistas da Berkshire Hathaway o Warren Buffett usava antes o ROE operacional e o yardstick dele (que é como quem diz, o valor fronteira acima do qual ele se interessava pelo ativo) era 20%.

Vejamos, nos primeiros seis meses de 2017 o Resultado Operacional da Engie foi de 2 698 M€, o que anualizado dá 5 396 M€. Dividindo pelos 38 019 M€ de Capital Próprio, o ROE Operacional anda pelos 14%, significativamente aquém do desejável.

De qualquer modo, muito dificilmente o Buffett se sentiria atraído por uma situação como a da Engie por causa da falta de consistência nos resultados.

3.6. Rácios do Balanço da Engie

Finalmente aprendi a combinar linhas e colunas num gráfico de excel, que maravilha:

Rácios do Balanço da Engie

Nota: pode ser que mais alguém viva com esta dificuldade, aqui está o artigo que explica como misturar linhas e colunas num só gráfico: How to create an Excel bar and line chart in one

Já o Balanço da Engie não tem nada de maravilhoso. O Passivo é quase o triplo do Capital Próprio, o current ratio está perto de 1 quando devia estar acima de 2 e o Price to Book Value está perto da unidade, ou seja, a Engie está avaliada pelo mercado num valor semelhante ao que é dado pela contabilidade.

É curioso que estas empresas energéticas do gás e da eletricidade, que supostamente são muito seguras e lucrativas (a Engie não é um bom exemplo, mas pensemos antes na EDP), em vez de irem acumulando riqueza, o que mais acumulam é Dívidas. Parece que os gestores usam a ideia pré-concebida de estabilidade do negócio para contraírem Passivos monstruosos, enquanto pagam chorudos Dividendos.

Aliás, se pensam que lá porque perdeu mais de 3 mil milhões no conjunto dos últimos cinco anos a Engie parou de distribuir Dividendos, estão enganados:

Dividendo por ação e Dividend yield da Engie

O Dividendo por Ação tem vindo a ser cortado, é certo, mas tem-se mantido. É curioso que, antes do Prejuízo de 2013, o Dividend Yield era de 9,6% (bruto).

Um exercício que podemos fazer é somar estes dividendos por ação todos (multiplicados por 0,7 para descontar os impostos) – o que dá 8,73 € – e adicioná-los à cotação atual, que é de 14,75 €, para obter um valor de total return líquido de 23,48 €.

Em 2008 a Engie fechou nos 35,33, pelo que, mesmo considerando os dividendos, os acionistas estão a perder 34% nos últimos dez anos.


4. Perspetivas

4.1. Último Relatório de Gestão da Engie

Por descargo de consciência vou ler a apresentação de resultados do 3º trimestre, também são só 22 páginas. OK, já li, vi muitas vezes a palavra strong associada a crescimentos inferiores a 5%.

4.2. Estimativas dos Analistas 

Gosto de guardar os números das estimativas para depois comparar com os resultados efetivamente divulgados:

Estimativas dos Analistas para a Engie

4.3. Gráfico de Curto Prazo

Desde o mínimo histórico fixado em fevereiro de 2017 a Engie está a valorizar cerca de 37%:

Gráfico de Curto Prazo da Engie

Mas, faça scroll up neste artigo e veja o mesmo movimento à luz do gráfico de longo prazo … parece apenas mais uma recuperação técnica, como tantas outras que ocorreram no passado.

4.5. Códigos

O símbolo Reuters é ENGIE.PA e o código ISIN é FR0010208488


5. Visão Geral & Conclusão

5.1. Visão Geral

Eu ainda vou ver novamente o vídeo das 50 ações da Euronext que mais subiram, mas penso que nenhuma delas era do setor do Gás e Eletricidade … confirma-se, nem uma!

Pessoalmente vejo todo o setor da seguinte forma… algum dia as taxas de juro irão subir e aqueles Passivos gigantescos tornar-se-ão mais difíceis de refinanciar. Nessa altura os dividendos serão cortados para zero e as empresas irão utilizar todo o seu cash flow para diminuir o Passivo (que era o que deviam ter feito nos últimos anos). Eventualmente ficarão com um Balanço saudável. Nessa altura poderão ser investimentos atrativos, caso a ausência de dividendos as traga para um price to book value inferior a 0,5.

Não penso que sejam o tipo de ações que possam subir muito em termos de longo prazo – afinal, estão em mercados algo limitados e regulados – mas podem subir 200% ou 300% muito rapidamente (depois de terem descido bastante e estarem subavaliadas).

Primeiro, uma longa expansão económica fará subir a inflação e as taxas de juro. Para lá de meio dessa expansão e motivadas pela subida dos juros, estas empresas acabam com os dividendos anuais e dedicam-se a compor o Balanço. Depois a economia começa a abrandar. Antes da economia entrar em recessão, este setor do Gás e Eletricidade arranca antes de todos os outros para um novo Bull Market. Este cenário poderá demorar mais uns dez anos a desenrolar-se.

5.2. Conclusão

Nos próximos cinco anos vejo praticamente zero hipóteses da Engie ser selecionada como uma das 20 ações mais atrativas de França e ser incluída no Portfolio TOP20 Paris.


6. Disclaimer

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