Só na América: Tucows

1. Introdução

A Tucows (TCX) é uma ação cotada no Nasdaq muito importante para mim, mas sobre isso escrevo mais logo. Agora quero analisá-la como se fosse a primeira vez e nunca tivesse ouvido falar desta empresa.

2. Apresentação

A Tucows Inc. providencia serviços relacionados com a internet:

  • Vende domínios através do sítio OpenSRS
  • Tem um sistema para empresas e indivíduos gerirem e integrarem os seus domínios de internet: Hover
  • Um serviço de comunicações para telemóveis chamado Ting Mobile (parece-me uma coisa do género de pacotes de comunicações como os que temos cá)
  • Serviços de comunicações simétricas de internet por fibra ótica nas “Ting Towns” em Ting Internet

Pois, este último serviço deve ser o que tem vindo a entusiasmar os investidores. Por enquanto a Ting Internet está em apenas três cidades dos Estados Unidos, com planos para se expandir para mais duas no futuro próximo.

3. Principais Acionistas

Renaissance Technologies LLC é um hedge fund quantitativo com cerca de $72 mil milhões sob gestão (!). Elliot Noss, o segundo maior acionista, é o CEO da Tucows.

4. Gráfico de Longo Prazo

A Tucows, sendo uma empresa da internet, participou na bolha do final dos anos 90 e princípio do ano 2000, subindo até um máximo nos $69,5. Depois colapsou 98,8% e desde esse mínimo …

… está a subir qualquer coisa como 60 bags, ou seja, cerca de 6 000% (!) É caso para dizer, só na América!

5. Evolução do Nº de Ações e Valor de Mercado

Vejam só a organização das apresentações de resultados, com toda a história da empresa. Eu acho fascinante este gráfico …

… reparem como a Tucows em 2000 e 2001 emitiu uma grande quantidade de novas ações, mais do que quadruplicando o nº de ações emitidas. Foi também por causa disto que a cotação caiu quase 99% nesse período. Certamente terá sido por uma questão de necessidade, já vamos ver isso. Depois, continuou a financiar-se no mercado de capitais até 2007 e aí parou … já não precisava e começou a comprar ações próprias. Essas compras tornaram-se mais agressivas em 2009 e 2010, quando a ação já estava a subir, mas ainda de forma relativamente tímida.

Nota: O gráfico acima com o nº de ações e o da cotação mais acima estão ambos ajustados tendo em conta um stock split em 31 de dezembro de 2013, de 4 para 1 ação. 

O Valor de Mercado atual é o mais alto de sempre, nos …

… $519 milhões. Desde 2008 para cá o Valor de Mercado da empresa subiu cerca de 22 vezes e a cotação subiu 50 vezes.

6. Evolução das Vendas e Price to Sales Ratio

Em 1996 as Vendas da Tucows (na altura chamava-se Infonautics, é irrelevante), foram de $1,4 milhões, enquanto que para 2016 as estimativas apontam para os $193 milhões em Vendas, um aumento de 138 vezes. As Vendas subiram todos os anos, exceto no ano 2000, quando caíram 39% e a cotação da ação desceu 90% nesse ano.

Para 2017 os dois analistas que seguem a empresa prevêem um salto gigante nas Vendas, dos $193 milhões para os $354 milhões. Daqui a pouco vou tentar compreender a razão deste otimismo.

Finalmente, o Price to Sales Ratio, que era de 25 em 1996 (a empresa valia 25 vezes mais do que vendia), agora está nos 1,9, a subir do mínimo de 0,3 em 2008 (quando a Tucows estava avaliada pelos investidores em apenas 30% das suas Vendas).

7. Lucro e Prejuízo

Como se pode ver no gráfico, entre 1996 e 2001 a Tucows deu prejuízo. Na totalidade desses anos perdeu $86 milhões, por isso não é de admirar que ali em 2000 e 2001 tivesse de emitir muitas novas ações. Foi por uma questão de sobrevivência. Desde 2002 deu sempre Lucro e a partir de 2013 esse Lucro começou a aumentar ano após ano. Para 2016 os analistas esperam um Lucro de $16 milhões, a subir 45% do valor obtido em 2015 e para 2017 um aumento mais modesto, de cerca de 12,5%, o que contrasta com o aumento de 83% esperado para as Vendas.

Isto diz-me que esse grande aumento das Vendas em 2017 poderá derivar de alguma aquisição de outra empresa, já vou ver isso na mais recente apresentação aos analistas, mas antes disso, vou ver como está o Balanço.

8. Rácios do Balanço

O Balanço é muito mais fraco do que eu imaginaria à partida. O current ratio está em apenas 1, quando deveria estar acima de 2 e o debt to equity ratio está nos 3,3, quando numa situação ideal estaria abaixo de 0,5.

Depois repare-se no Price to Book Value, que era de 1,32 em 2011 e agora está nos 10,66, ou seja, o Valor de Mercado é mais de dez vezes superior ao Valor Contabilístico.

9. Apresentações aos Analistas e Relatórios de Gestão

Aqui temos uma apresentação de 26 slides sobre a Tucows feita pelo CEO da empresa. Esta apresentação é, como diriam os americanos, mind blowing, tenho de ver outra vez porque já não estou habituado a coisas destas!

OK, já vi novamente e já estou mais calmo. Não dá para resumir o que está na apresentação, adiante.

Depois de uma grande subida ao longo dos últimos anos, a ação deu mais um pulo nos últimos dias:

O catalisador para o entusiasmo dos investidores nos últimos dias foi o seguinte press release de dia 20 de janeiro:

$83,5 milhões por 14,5 milhões de domínios sob gestão e 28 000 revendedores ativos. Isto faz com que o nº de domínios geridos pela Tucows passe de 15 para 29 milhões e o nº de revendedores ativos cresça de 12 000 para 40 000.

A eNom foi vendida pela Rightside (NAME), uma concorrente da Tucows (desde há 15 anos) que vinha dando prejuízo e precisou de fazer uma reestruturação financeira.

Vou ouvir a conference call acerca desta aquisição, pode ser que recolha mais dados. Sim, o CEO da Tucows diz que esta aquisição gera muitas sinergias em termos de custos e que espera mais $15 milhões em cash flow em 2017 e $20 milhões/ano a partir daí, resultantes desta aquisição.

Não é algo que eu costume averiguar nas minhas análises (mas provavelmente devia), mas neste caso vou analisar o relatório do cash flow da Tucows e da Rightside. Pois, compreendo, o cash flow operacional da Rightside, que já tinha sido superior a $30 milhões em 2011, em 2015 foi abaixo de $3 milhões:

A evolução do cash flow operacional da Tucows tem sido a seguinte:

Está-se a ver que $15 milhões a mais em 2017 e $20 milhões por ano a partir de 2018 é bastante significativo.

Este cash flow vai aparecer na Tucows (e não aparecia na Rightside) por causa das sinergias de custos. Basicamente a Tucows vai comprar aqueles domínios todos e revendedores e geri-los a partir da sua estrutura de custos, enquanto que a Rightside vai despedir 15% dos trabalhadores:

Na Europa não estamos habituados a este tipo de flexibilidade laboral.

10. Perspetivas

A Tucows subiu 60 bags desde o mínimo e agora vale $519 milhões.

O PER, que era de 6,7 em 2011, é agora de 32. Só que, com esta aquisição da eNom, o cash flow operacional da empresa vai mais do que duplicar. Vão haver alguns custos de integração pelo que não vai ser já em 2017 que se vai notar uma grande diferença, mas de 2018 em diante parece-me que o Lucro da Tucows, contando apenas com o efeito desta aquisição, será uns 50% mais alto, o que traria o PER previsional para os 22, à volta disso.

Continua a ser um PER elevado em termos históricos.

Com esta aquisição, o Balanço da empresa, que já era pouco saudável, vai ficar ainda mais desequilibrado.

Agora, a questão é que a valorização da Tucows é elevada por causa do crescimento da sua marca Ting, que começou do zero em 2012 e já é a que mais contribuí para o Lucro Bruto da empresa:

A Ting está presente nos dois maiores mercados tecnológicos do mundo, que são os operadores de telecomunicações e o acesso à internet:

O crescimento da Ting Mobile tem sido contínuo e intenso:

Mas o potencial maior está na Ting – Crazy Fast Fiber Internet, que é 50 vezes mais rápida que a média (nos downloads) e 1 000 vezes mais rápida nos uploads:

Só que colocar esta internet super rápida custa $2 500 por casa ou estabelecimento, custos esses que são suportados pela empresa, que depois fica a receber $89 por mês (casa) ou $139 por mês (empresa):

Esperam recuperar o investimento em dois anos e meio.

Sem dúvida que esta oferta é muito apelativa para os consumidores e empresas e a Ting poderá conquistar uma importante fatia do mercado nas cidades em que for estando presente. O problema é a (in)capacidade de investimento para fazer isto. O CEO não parece estar interessado em fazer uma emissão de ações, ele próprio tem 6,6% delas e não quer diluir a sua posição. Na conference call ele disse que a Tucows tem capacidade para contrair ainda mais dívida junto dos bancos, mas tenho as minhas dúvidas, por causa dos rácios do Balanço. Ainda que as receitas da Tucows sejam muito estáveis e previsíveis (esta história dos domínios tem de se pagar todos os anos), os bancos também têm os seus limites e ainda agora emprestaram mais $85 milhões para financiar a aquisição da eNom.

Resumindo, a situação é a seguinte:

  • A Tucows já não está sub-avaliada e agora está algo sobre-avaliada, mas não muito;
  • O Balanço contém riscos e está alavancado, o que é compensado pela estabilidade e previsibilidade do modelo de negócio dos domínios;
  • A aquisição da eNom foi oportunística e a valorização excelente;
  • O potencial a médio/longo prazo da Tucows continua a ser enorme, porque os mercados em que a Ting está a operar são gigantescos;
  • O CEO tem imensa credibilidade e ambição. Quando a ação estava lá em baixo ele comprou a sua posição e a empresa comprou metade das suas próprias ações (!)

11. Conclusão

O hedge fund que é o maior acionista da Tucows tem $72 mil milhões sob gestão e o seu processo é o quantitativo, ou seja, não está focado na Análise Fundamental, mas sim na Análise Técnica. A filosofia deste tipo de fundos tem a ver com atrair procura e vender nessa altura, quando houver volume suficiente.

A tendência da Tucows é fortemente ascendente, mas a ação não está no seu máximo histórico. Acho que quando for acima desse máximo histórico, acima dos …

… $69,5, é que será a altura de apontar os holofotes para a Tucows.

Eu diria que a zona para tomar mais valias na Tucows são os $75.

Os investidores continuarão a ser confrontados com o potencial de crescimento numa mão, e a fraqueza do Balanço e incapacidade de investimento noutra. Penso que depois de se vender a $75 será possível voltar a apanhá-la na zona dos $40 … mas, que a Tucows tem potencial para ser a ação de uma vida, tem.

Como favor especial ao amigo que me encomendou esta análise, vou integrá-la na minha watch list e analisá-la periodicamente daqui para a frente.

A seguir vou contar a história que está por trás desta análise que julgo será importante para todos nós, mas especialmente para mim.

César Borja

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