O Labirinto da Bolsa

1. Introdução

O Labirinto da Bolsa foi escrito no sentido de ajudar todos aqueles que pretendem começar a investir em ações – ou que investem há menos de 10 anos – a queimar etapas no seu desenvolvimento como investidores.

O meu nome é César Borja, sou um Economista licenciado pelo ISEG e passei no exame CFA de nível 1:

Em novembro de 2021 vou fazer o exame de nível 2.

O que me coloca numa posição única para escrever este artigo não são estas “credenciais”, nem sequer o facto de ter 25 anos de experiência em investimentos no mercado de ações.

É conhecer profundamente os problemas dos investidores particulares em ações, pois com eles troco experiências desde 1999.

Também eu enfrentei muitos desses problemas, ou obstáculos ao sucesso como investidor, e só nos últimos anos, mais concretamente desde 2015, é que embarquei na viagem de retornos consistentes e seguros nos investimentos em ações.

Tenho esperança que, ao ler este artigo, você se coloque logo no 10º ano de investidor em ações, pois irá reconhecer e ultrapassar os obstáculos que tipicamente surgem nos primeiros dez anos de Bolsa.

A Bolsa é como um labirinto que tem duas saídas: a saída do sucesso e a saída da desistência. A maior parte dos investidores encontra primeiro a saída da desistência, pois existem muitos caminhos que o levam para lá.

Na próxima parte vou falar-lhe de 20 caminhos que, ou o levam para a saída da desistência, ou contribuem para o afastar da saída do sucesso, pelo que devem ser evitados.

2. Vinte caminhos que devem ser evitados

2.1. Não investir em Ações

Nos últimos 25 anos, a taxa média anual de inflação em Portugal foi de 2,2%, o que significa que o poder de compra do dinheiro diminuiu 42% nesse período.

Não investir é garantia de ir perdendo valor ano após ano e é a luta contra a inflação que força os agentes económicos a consumir e/ou investir. A inflação moderada é necessária ao crescimento económico e o Banco Central Europeu tem o objetivo de assegurar uma inflação perto de 2% ao ano na Zona Euro. Existem vários produtos financeiros que procuram combater a erosão do valor do dinheiro causada pela inflação, tais como depósitos bancários, fundos de tesouraria, fundos de obrigações, fundos imobiliários, etc.

Segundo dados do Banco de Portugal, no final de março de 2021 os residentes em Portugal tinham um total de 70.288 milhões de euros (M€) em depósitos à ordem – a render 0% – e 107.541 M€ em depósitos a prazo, a render qualquer coisa abaixo de 1% ao ano.

No total estão 177.829 M€ em depósitos bancários sem conseguir cobrir a inflação média da Zona Euro, que se fixou nos 1,6% em abril de 2021.

Em fundos do mercado monetário e de obrigações, segundo a Associação Portuguesa de Fundos de Investimento, Pensões e Patrimónios, estão 4.052 M€, que renderam uma média de 0,06% ao ano, nos últimos cinco anos. Tendo em conta que a taxa de inflação média desde 2016 foi de 1,51%, o retorno real destes fundos tem sido negativo.

Nos fundos de investimento imobiliário estão 10.124 M€, sendo que os fundos abertos obtiveram um retorno médio anual de 1,2% nos últimos dez anos…

…ainda assim abaixo da taxa de inflação média no mesmo período, que foi de 1,36%.

Estes investimentos de baixo risco/baixo retorno apenas poderão garantir alguma proteção contra a inflação, mas não deverão ser considerados uma solução de crescimento a longo prazo.

Não permitem crescer, para isso é preciso investir em Ações!

2.2. Supermercado de Ações

Convencido de que precisa de investir em ações para obter um crescimento real das suas poupanças, o investidor vira-se para o mercado de ações e vê um conjunto de nomes de empresas, cada uma com o seu preço, ou cotação.

A seguir, este investidor recém-chegado faz como se estivesse no supermercado e compara os preços das ações, concluindo que umas são baratas (as de baixa cotação) e outras são caras (as de cotação relativamente elevada).

Este é talvez o erro mais básico que se pode cometer, porém não existe qualquer informação que o previna.

O mercado de ações não vem com um manual de instruções e está aberto a todos os participantes e a todas as estratégias de negociação. A única coisa que as autoridades reguladoras obrigam a que se informe é que as ações contêm risco, porém essa é uma informação deveras insuficiente.

Não é a cotação que dá o Valor de Mercado de cada empresa cotada em Bolsa, mas sim a seguinte equação:

Valor de Mercado = Cotação * N.º de Ações emitidas pela empresa

A cotação é extremamente difundida pelos meios de comunicação social, mas o n.º de ações emitidas pela empresa é menos difundido. Através da multiplicação da cotação pelo n.º de ações emitidas por essa empresa consegue-se saber o Valor de Mercado, que é sinónimo de Capitalização Bolsista.

Depois já se poderá comparar a Capitalização Bolsista das várias empresas e fazer uma lista ordenada, por exemplo da mais valiosa para a menos valiosa.

Comparar cotações isoladamente não faz qualquer sentido, até porque uma empresa cotada a 1 €, na realidade poderá ter um Valor de Mercado superior a uma outra empresa cotada a 10 € por ação, pois o Valor de Mercado depende do n.º de ações emitidas por cada empresa.

2.3. Foco nas cotações

As cotações das ações variam de cada vez que há uma transação, o que nas ações mais líquidas acontece várias vezes por minuto. Se estivermos a considerar uma carteira diversificada de ações é natural que o seu valor se altere a cada momento, pois a cotação de pelo menos uma das ações detidas deverá ter variado.

Isto significa que a cada momento em que o mercado está aberto o investidor estará ou um bocadinho mais rico, ou um bocadinho mais pobre, e naturalmente tem bastante interesse nessa informação.

Os intermediários financeiros (bancos e corretoras) também estão interessados em transmitir as cotações aos investidores, porque dessa forma aumentam a emoção e o volume de transações.

Quer os intermediários financeiros cobrem por transação, ou através de um spread, ou pela venda do order flow, ou mesmo por servirem de contraparte às transações dos clientes, interessa-lhes que estes façam transações, quantas mais melhor, o que não quer dizer que isso interesse aos clientes!

Os meios de comunicação social da área financeira também dão ampla cobertura e destaque à evolução das cotações e quando há uma variação mais expressiva costumam produzir um texto sobre o assunto, procurando encontrar razões que justifiquem o movimento das cotações.

Certos serviços – alguns gratuitos – transmitem as cotações em streaming, de forma a aumentar as visualizações e o valor do seu espaço publicitário.

Com toda esta exposição o investidor olha tanto para as cotações e pensa tanto sobre elas que é natural que conclua que é estudando as cotações que poderá evoluir e obter uma performance superior dos seus investimentos.

Esta conclusão não leva à saída do Labirinto… leva à Análise Técnica.

2.4. A Análise Técnica

A Análise Técnica consiste em visualizar as cotações na forma de gráfico e depois estudar esse gráfico recorrendo a uma série de métodos e indicadores.

Os métodos mais populares são as linhas de tendência e os níveis de suporte e resistência. A popularidade destes métodos advém da sua simplicidade: até uma criança de 6 anos consegue unir pontos e desenhar linhas num gráfico.

Depois existem os padrões de inversão, como por exemplo o cabeça-e-ombros, os duplos e triplos fundos e topos e os padrões de continuação, como os triângulos e as bandeiras.

Alguns analistas técnicos vão mais longe e usam uma série de indicadores, alguns simples, como as médias móveis, outros mais elaborados, como por exemplo o Stochastic Oscillator.

No software de Análise Técnica Metastock estão pré-programados mais de 100 indicadores técnicos, que se dividem em dois grandes grupos, cujas indicações entram muitas vezes em contradição: indicadores que procuram auxiliar na determinação da tendência e indicadores que identificam estados overbought (significa que a ação subiu muito num curto espaço de tempo e poderá ter uma correção) e oversold (quer dizer que desceu muito rapidamente e poderá ter uma recuperação técnica).

Avançando ainda mais profundamente na Análise Técnica encontramos os sistemas de trading automáticos, que se baseiam em regras matemáticas utilizando os indicadores técnicos e cujo output são ordens para execução no mercado.

A Análise Técnica tem dois problemas que fazem com que não seja um método de análise bem-sucedido no longo prazo:

– Funciona lindamente no passado – é muito fácil desenhar linhas e padrões sobre o que JÁ aconteceu – mas quando se está no momento presente a tentar prever o futuro, é altamente subjetiva e provoca indefinições e hesitações. Normalmente os analistas técnicos o que escrevem é “se passar dali … se vier aqui … se quebrar acolá”. E depois quando algum desses eventos acontece continuam os ses: “se tiver um pullback”, “se tiver volume”, etc. Dificilmente chegam a uma conclusão e quando finalmente concluem acerca de um movimento, costuma ser sobre oscilações de pequena dimensão, pois as indicações dadas pela Análise Técnica mudam frequentemente;

– Toda a Análise Técnica é baseada num número: a cotação. Como referi podem ser calculados mais de 100 indicadores técnicos, mas são quase todos derivados da cotação, ainda que alguns incluam também o volume de transações. Fazer análises baseadas no estudo da cotação não traz bons resultados porque a cotação está sempre a mudar e porque a cotação é apenas um subproduto, uma consequência, de fatores fundamentais. Os analistas técnicos, em vez de estudarem as causas dos movimentos, estudam as consequências, o que faz com que sejam seguidores e não líderes no mercado de ações.

2.5. A tendência é sua amiga?

O aforismo mais antigo dos mercados é the trend is your friend, ou seja, a tendência é sua amiga.

Os analistas técnicos acreditam muito na ideia de que seguir a tendência é uma excelente estratégia, especialmente porque, quando olham para gráficos de longo prazo, muito facilmente identificam as grandes tendências e imaginam-se a comprar no início da tendência ascendente e a vender no final dessa tendência ascendente.

Usam o passado como prova de que a estratégia funciona, só que estão a atuar com base num look ahead bias, ou seja, com a vantagem de conhecer informação que só seria conhecida no futuro.

Visualmente ignoram todas as situações em que parecia estar a iniciar-se uma tendência ascendente e afinal era um falso sinal. Ou todas as situações em que parecia que a tendência estaria a inverter e afinal continuou.

Ignoram as vezes em que, caso estivessem naquele momento a decidir, teriam sido enganados pela evolução da cotação no curto prazo, pois não teriam o benefício de saber o que vai acontecer a seguir.

A falácia desta estratégia de seguir a tendência tem a ver com a diferença entre olhar para o passado e retirar conclusões sobre dados conhecidos, ou estar no momento presente a tomar decisões.

Quando se está no momento presente existem sempre dúvidas sobre qual é afinal a tendência e se essa tendência irá perdurar ou inverter. Essas dúvidas causam um sentimento de mãos fracas … significa que o investidor está hesitante, com medo de perder e/ou com medo de deixar de ganhar, porque as suas decisões dependem da evolução da cotação e ele não sabe como ela vai evoluir.

No momento presente o trader baseado na Análise Técnica está permanentemente a desenvolver cenários, “se quebrar aqui”, “se passar dali”, “se vier ao suporte acolá” e não tem confiança na tendência, até porque na Análise Técnica também existem indicadores contra a tendência, os tais indicadores de estados overbought e oversold.

A tendência é sua amiga, mas só passados alguns anos é que sabe se foi uma amiga para a vida, uma amiga que o desiludiu, uma amiga interesseira, uma amiga que o atraiçoou ou até uma inimiga.

Na altura em que é precisa – o momento presente – a amizade da tendência é intermitente e não poderá servir de base a uma estratégia racional de investimento a longo prazo.

2.6. Market Timing

Em termos de estratégias de investimento em Ações existem duas grandes correntes: o Market Timing, promovido em livros muito populares como por exemplo o Ganhar em Bolsa, de Fernando Braga de Matos. E o Stock Picking, defendido em livros como por exemplo o One Up on Wall Street, de Peter Lynch.

Na minha opinião estas duas estratégias são incompatíveis, pelo que é preciso escolher uma.

O Market Timing defende que se deve investir em ações no início do Bull Market e vender as ações no início do Bear Market.

Bull Market, ou mercado do Touro, significa subida generalizada do mercado de ações em termos de longo prazo. Bear Market, ou mercado do Urso, é caracterizado por uma descida generalizada do mercado de ações.

Para avaliar o mercado de ações como um todo foram construídos índices de mercado, tais como o nosso PSI20, o IBEX35, o CAC40, o S&P500, etc. Estes índices são calculados tendo em conta a média das cotações das ações que compõem o índice, ponderadas pela sua Capitalização Bolsista.

O problema do Market Timing como estratégia é semelhante ao que descrevi no ponto anterior, da utilidade da tendência no momento presente, porque na realidade, no momento presente, existem sempre dúvidas sobre se estamos efetivamente em Bull Market, ou se o Bull Market vai continuar no futuro.

Claro que estudando a situação com o look ahead bias é tudo muito óbvio e fácil, mas igualmente irrealista. Por exemplo, é simples identificar os Bull Markets de 1993 – 2000 e de 2003 – 2007 no gráfico de longo prazo do PSI Geral …

…mas, e neste momento, o PSI Geral está num Bull Market, ou Bear Market?

Deixe-me adivinhar, “se passar dali”, “se quebrar acolá”… 😊

E se porventura você concluir que estamos num Bull Market, se comprar um Portfolio diversificado de ações e a seguir o mercado descer 10%? Concluí que afinal se enganou e vende a perder? Continua a confiar que estamos num Bull Market, apesar de porventura ter havido uma quebra de suporte e a tendência ter virado para descendente? Na realidade fica sem saber o que fazer e toma decisões de forma irracional, por causa do Market Timing.

O Market Timing sofre dos mesmos problemas da Análise Técnica, o de ser excelente no passado (quando se tem a vantagem de conhecer o futuro – uma grande vantagem!) e o de ser baseado exclusivamente na cotação, neste caso de um índice de mercado.

O Market Timing não passa de Análise Técnica aplicada a um índice de ações e gera uma série de falsos sinais, falsas indicações, hesitações, contradições, mãos fracas, overtrading e fracos resultados em termos de longo prazo.

O Market Timing não é um caminho que leve à saída do Labirinto das Ações.

2.7. Trading de curto prazo

Como as indicações dadas pela Análise Técnica mudam frequentemente é natural que os traders baseados nesse tipo de análise transacionem muitas vezes, incorrendo em elevados custos com comissões, o que deteriora o seu retorno a longo prazo.

Um trader de curto prazo costuma exibir muitos ganhos marginais (mal se apanha a ganhar, vende logo) e algumas perdas grandes, que deixou prolongar, na esperança do mercado virar a seu favor.

Depois de descontadas as comissões, se o trader for muito aplicado e disciplinado, passados alguns anos e na melhor das hipóteses, fica mais ou menos na mesma. Isto porque as oscilações de curto prazo ou são imprevisíveis ou, sendo previsíveis, são rapidamente aproveitadas pelos market makers deste mundo, que são cada vez mais algoritmos de trading computadorizados que pertencem a firmas de high frequency trading e que atuam no mercado em mili-segundos.

O pequeno trader individual não tem grandes hipóteses na sua competição contra os super-computadores de firmas como a FlowTraders e a Virtu Financial, por exemplo.

Para além das chances de sucesso serem diminutas e os resultados fracos, o trading de curto prazo tem mais uma série de desvantagens:

  • Como exige muito tempo agarrado ao computador ou telemóvel, o seu custo de oportunidade é elevado: enquanto faz trading de curto prazo perde tempo que poderia ser destinado a atividades mais produtivas e úteis;
  • Levado ao extremo, o trading de curto prazo pode ser feito 24 horas sobre 24 horas: alguns mercados de futuros e o mercado cambial estão abertos de dia e de noite (aos dias úteis) e a novidade do mercado das cripto-moedas até ao fim de semana funciona. Se procura uma via para o isolamento social encontra-a no trading de curto prazo;
  • Sedentarismo, envelhecimento precoce, insónias, tiques nervosos, má alimentação, úlceras e outros problemas de saúde são consequências do trading de curto prazo.

2.8. Shortar é cool?

Um trader de curto prazo gosta de estar permanentemente com posições abertas e ativo no mercado, o que constitui um problema se o mercado em geral estiver em queda e a tendência da maioria das ações for descendente.

Nesses casos, até para ser coerente com a ideia da Análise Técnica de que a tendência é sua amiga, o trader precisa de “shortar”, ou seja, de vender primeiro e comprar depois (“vender a descoberto” e “entrar curto”, são outras expressões que significam shortar), com o objetivo de lucrar com a queda das cotações.

Shortar tem dois problemas principais:

– O potencial de ganho é de apenas 100%

Nunca na história uma ação caiu mais de 100%, desde o seu máximo até ao mínimo, que é zero, pois não existem cotações negativas. A ação até pode cair 90% várias vezes, mas no total a descida nunca ultrapassa os 100% o que limita o potencial de ganho de um trade short.

– O risco é ilimitado

Embora só possa cair até um máximo de 100%, uma ação pode subir 100%, 1 000%, 10 000%, 100 000%, enfim, o potencial de subida é ilimitado, pelo que quem shorta ações pode perder muito mais do que investiu.

Caso tenha ficado curioso acerca do mecanismo de shortar ações (espero que não!), ou se tiver dúvidas sobre este tema, poderá ler o seguinte artigo que é mais aprofundado.

Shortar não é cool … shortar é uma estratégia perdedora em termos de médio/longo prazo.

2.9. Produtos financeiros derivados

O caminho da Análise Técnica e do trading de curto prazo vai encurtando o time frame das posições e consequentemente diminuindo a amplitude dos movimentos que se querem aproveitar.

Como o objetivo é “sacar” 5 ou 10% aqui e ali de forma rápida, a tentação para a alavancagem é grande. A alavancagem permite que se ganhe por exemplo 50% com um movimento de 5% (alavancando dez vezes), o problema é que se os próximos 5% forem na direção contrária, perdem-se 50%.

Por outro lado, não é nada fácil shortar ações (especialmente na Europa), pelo que a utilização de produtos financeiros derivados facilita as entradas short, que são necessárias para os traders que querem ter a possibilidade de ganhar com as quedas das cotações.

Existe uma série de produtos financeiros derivados que providenciam a possibilidade de shortar e alavancar, tais como Contracts For Differences (CFD), Opções, Warrants, Futuros, etc.

Cada um destes produtos financeiros tem características intrínsecas que os tornam extremamente perigosos para os traders de curto prazo e os investidores em geral.

O risco de falência aumenta bastante por causa da alavancagem com produtos financeiros derivados, sendo que muitos destes produtos podem ser considerados tóxicos.

2.10. Não diversificar

Já percorremos vários caminhos que não levam a lado nenhum e que têm em comum o foco e estudo das cotações. Vamos agora conhecer outros tipos de caminhos populares que também terminam num beco sem saída?

Era uma vez um investidor que trabalhava numa empresa ou que consumia os seus produtos/serviços. Tinha muita confiança nesta empresa e engraçou com ela, até que consumou a relação adquirindo umas ações em Bolsa. A partir daí “casou-se” com a empresa e “jurou fidelidade” para o resto da vida, ignorando todas as outras empresas cotadas.

Este investidor conhece profundamente essa “sua” empresa. Lê todos os relatórios e contas. Todas as notícias de jornal. Sabe quais são os fatores que a afetam e sempre que tem disponibilidade investe um pouco mais nas ações da sua querida empresa.

O problema é que o seu “amor” poderá não ser correspondido e o investidor pode ser “traído”: as Vendas e Lucros diminuem, a empresa entra em dificuldades e as ações caem mais de 80%.

O investidor apostou tudo numa única ação e teve “azar”. Arriscou o seu capital de forma despropositada, passaram vinte anos e só obteve perdas.

Repare-se que não estou aqui a falar de grandes investidores que adquirem uma posição tal que lhes permite influenciar a gestão da empresa. Refiro-me a pequenos investidores que, mesmo que passem a vida toda a comprar ações da mesma empresa, nunca chegam a ter sequer 0,1% do capital e estão, portanto, completamente dependentes da gestão da empresa e do rumo dos acontecimentos.

Há quem diga que diversificar não é assim tão boa ideia, inclusive o próprio Warren Buffett disse isso:

Mas, em vez de ler o que Warren diz, prefiro olhar para o que Warren faz e verifico que a 31 de março de 2021 a Berkshire Hathaway tinha ações de 48 empresas diferentes (não contando com as empresas que detém a 100%).

Também acontece os investidores terem, por exemplo, 10 ações diferentes, mas uma delas, aquela pela qual se apaixonaram, representar mais de 80% do Portfolio. Isto não é diversificar como deve ser, é fingir que se diversifica.

Uma das grandes vantagens de se investir em ações – por oposição a investir num negócio próprio – é que se pode diversificar o risco e aproveitar oportunidades em vários setores económicos, sem sacrificar o retorno potencial.

O investidor que esbanja esta vantagem está a ir por um caminho que raramente leva ao sucesso a longo prazo.

2.11. Notícias de jornal

Muitos investidores escolhem as ações para investir baseados naquilo que leem nos jornais sobre economia e negócios, como por exemplo o Eco, o Económico e o Jornal de Negócios.

Leem uma notícia positiva sobre uma empresa e compram as ações, ignorando uma série de dados fundamentais importantes e depois ficam espantados por, apesar da boa notícia, a cotação começar a descer.

Vão dizendo que o mercado é ineficiente, que os investidores estão distraídos, mas o problema é que eles próprios não estão dentro do contexto fundamental da empresa. Focaram-se numa única notícia e desconhecem o contexto, não viram o quadro todo.

Muitos investidores pensam que investir baseado nos fundamentais é decidir de acordo com as notícias que vão sendo publicadas e que o que faz sentido é que as cotações acompanhem as notícias: se forem positivas, a cotação sobe. Se forem negativas, a cotação desce.

Porém, muitas vezes acontece o contrário: às notícias positivas seguem-se descidas das cotações e às notícias negativas seguem-se subidas. Este tipo de desenvolvimento pode acontecer porque as notícias já vinham sendo descontadas pelos investidores mais informados ou porque essas notícias têm pouca relevância em termos das tendências fundamentais ou da valorização da empresa.

Por outro lado, a maioria dos press releases divulgados pelas empresas têm um spin positivo e os jornalistas limitam-se a transmitir a informação, pois não é sua função fazer Análise Fundamental, isso é para os analistas financeiros especializados. Desta forma, uma notícia cuja headline é muito positiva, poderá na realidade ser um desapontamento face às estimativas dos analistas e expetativas dos investidores e a cotação… descer.

Os resumos dos resultados das empresas que costumam aparecer nos jornais dedicados à economia e negócios são incompletos, com dados fora do contexto e frequentemente induzem em erro.

Não se pode investir em ações baseado nas notícias de jornal.

2.12. Atraído pelos dividendos?

Muitos investidores são atraídos para o investimento em ações por causa dos dividendos que as empresas pagam.

Estes investidores olham para o que ganham num depósito a prazo (menos de 1% ao ano) e depois verificam que existem empresas cotadas que pagam um dividend yield de 4 ou 5% e é natural que fiquem interessados.

Dividend Yield = Dividendo por Ação / Cotação

Porém, enquanto o juro do depósito a prazo é garantido, o dividendo das empresas não é.

As empresas podem cortar o montante do dividendo nos anos seguintes por vários tipos de razões: porque os fundamentais se deterioraram ou porque a empresa pretende utilizar o cash flow para investir numa determinada oportunidade de crescimento, por exemplo.

Para além dos dividendos poderem ser cortados no futuro, o investidor pode comprar uma ação para ganhar 4% ao ano com os dividendos e nos meses seguintes a cotação da ação cair por exemplo 40% (!)

Existem outros detalhes que fazem com que investir em ações só por causa dos dividendos não seja boa ideia:

– No dia em que as ações deixam de dar direito ao dividendo normalmente ajustam negativamente na mesma magnitude do dividendo por ação. Por exemplo, se uma empresa pagar 0,30 € de dividendo por ação, na data ex-dividendo é natural que a cotação desça os 0,30 € por ação. O dinheiro sai da empresa, logo a empresa fica a valer menos e os investidores ajustam as suas ordens de compra e venda;

– Os dividendos são taxados a 28%, de modo que os acionistas só recebem 72% do valor pago pelas empresas. Existe aqui uma dupla tributação do mesmo rendimento: a empresa já pagou IRC sobre o seu Lucro Antes de Impostos e quando distribui uma parte do Lucro pelos seus acionistas, estes pagam 28% sobre o que recebem;

– Algumas empresas endividam-se para pagar dividendos e consequentemente têm Balanços frágeis e estão vulneráveis a ameaças competitivas no futuro. Se a empresa distribui uma parte significativa do seu cash flow, significa que fica com menos para investir de forma a defender o negócio de potenciais ameaças. E fica também com menos para investir e potenciar o crescimento da empresa;

– Normalmente as empresas que têm um dividend yield mais elevado são também aquelas que têm menos oportunidades de crescimento. Costumam ser empresas maduras e mais ou menos estagnadas;

– Mesmo que os dividendos sejam sempre pagos e que a cotação fique mais ou menos na mesma, 4 ou 5% é um retorno inadequado para o risco de investir em ações. Este tipo de retorno poderá ser obtido com obrigações de empresas, que contém menos risco que as ações.

Os dividendos são apenas uma pequena parte do investimento em ações e investir exclusivamente baseado nos dividendos não leva ao sucesso em termos de longo prazo.

2.13. Só blue chips ou só small caps

Alguns investidores só investem em ações de empresas muito grandes e conhecidas, as chamadas blue chips, que dominam os índices. No caso português estaríamos a falar de empresas como a EDP, a GALP, o BCP e a NOS, por exemplo.

Só investir neste tipo de ações muito populares tem dois tipos de problemas:

– Normalmente são empresas maduras com pouco potencial de crescimento;

– São empresas muito seguidas pelos jornalistas, analistas financeiros e investidores, pelo que dificilmente se encontrarão aqui grandes ineficiências de mercado. O valor de mercado terá tendência a estar relativamente próximo do valor intrínseco e os esforços de análise não serão suficientemente recompensados.

De forma oposta, existe outro grupo de investidores que só aprecia investir em small caps, que são pequenas empresas (à escala da Bolsa) e que por tal podem ter muito espaço de crescimento.

O problema de só investir em small caps é que o risco é demasiado elevado.

Muitas destas empresas são pequenas por um bom motivo: não são lá muito bem geridas, ou não têm verdadeiras vantagens competitivas e/ou barreiras à entrada. O seu mercado-alvo pode ser reduzido, podem ser empresas de nicho, sem competitividade suficiente para se expandirem no mercado global. Ou estão endividadas e correm risco de falência, caso alguma operação corra mal. Ou ainda, podem vender muito e lucrar pouco, por não terem pricing power.

Quer a estratégia de só investir em blue chips, quer a estratégia de só investir em small caps, trará um retorno sub-ótimo aos investidores.

2.14. Home bias e foreign bias

Home bias tem a ver com investir apenas em ações cotadas na Bolsa do seu próprio país. No nosso caso significa investir apenas nas empresas cotadas na Euronext Lisboa.

Ao longo de 22 anos de contactos com investidores conheci muitos que, durante toda a sua vida, só investiram em ações nacionais.

Este é um problema por dois motivos principais:

– Nos últimos trinta e tal anos, tendo como ponto de partida o pico da bolha especulativa de 1987, a Bolsa de Lisboa exibe uma das piores performances do mundo;

– Toda a vida financeira dos investidores que vivem em Portugal (o seu emprego e/ou o seu negócio) já depende do sucesso da economia portuguesa, pelo que investir apenas em ações de empresas nacionais torna ainda maior essa dependência e risco.

Inversamente também conheço alguns investidores – normalmente os mais novos, na casa dos vinte ou trinta anos – que abominam as ações nacionais e que só investem em ações estrangeiras!

Estes investidores não se imaginam a comprar ações de empresas portuguesas, porque não confiam na nossa economia, ou porque não reconhecem potencial de inovação às empresas, ou porque consideram que são demasiado arriscadas. Ou ainda porque acham a ideia de investir em empresas portuguesas uncool e que é mais sofisticado e moderno investir no Facebook e na Google que na Jerónimo Martins ou na Corticeira Amorim, por exemplo.

Estes investidores têm um foreign bias e desperdiçam a vantagem de conhecerem as empresas no terreno, ainda que se possa dizer que os utilizadores do Facebook e do Google conhecem razoavelmente essas empresas.

Pessoalmente acho que é tão despropositado só investir em ações nacionais como ignorá-las completamente. Até porque a nossa Bolsa, sendo algo marginal no contexto global, costuma ter bastantes ineficiências, facilmente aproveitáveis e bastante lucrativas.

Por curiosidade fui comparar a performance das ações da Alphabet (dona do Google e YouTube) com as da Corticeira Amorim nos últimos 12 anos e…

… a “nossa velha” Corticeira subiu mais!

2.15. “Nunca vendo a perder” e “não preciso do dinheiro”

Nunca vender a perder é sinónimo de nunca assumir e corrigir um erro e esse será certamente um caminho para a derrota no mercado de ações. A não ser que se autoconsidere um génio que nunca vai errar?

É evidente que vai errar, todos erram, até os génios. Aliás, a genialidade vem muito mais de saber reconhecer e corrigir um erro do que de insistir nele. Por exemplo, o maior investidor em ações de todos os tempos – Warren Buffett – ainda há pouco tempo vendeu uma parte da sua posição na IBM – a perder – reconhecendo e corrigindo um erro. Também vendeu as Airlines no fundo do corona crash, com perdas pesadas.

Se a sua ideia é nunca vender a perder, cada erro que cometer tem potencial para se transformar numa catástrofe para a sua carteira de ações. Porque algumas ações, eu diria mesmo muitas ações, vão descendo, e descendo e depois descem mais um bocado até que … valem zero, as empresas vão à falência e as ações deixaram de ser cotadas. Que o digam os investidores nas ações do BES e do Banif, apenas para citar dois casos recentes que ainda figuram nas carteiras de muitos investidores, com o valor de… zero.

As perdas não são todas iguais, existem muitos níveis de perda, com diferentes graus de gravidade. A tabela seguinte mostra a relação entre a percentagem de perda e a percentagem de subida necessária para recuperar, para que compreenda bem o problema de ignorar os erros e deixar prolongar as perdas:

Imagine que comprou uma ação por uma determinada razão, mas que passados dois ou três meses essa razão se revelou inválida e a cotação desceu 20%. Se assumir aí o erro e vender as ações, apenas precisará de um ganho de 25% para voltar ao mesmo sítio, nada de especial. Mas se pelo contrário ignorar a situação e deixar prolongar a perda, se os fundamentais se continuarem a deteriorar e a ação cair 80% do seu ponto de compra … aí já precisará de um lucro de 400% para voltar ao mesmo sítio.

Mesmo que porventura a situação fundamental da empresa melhore depois de ter caído os 80%, repare, você está com esperança de “ficar em casa”, enquanto outro investidor, que comprou a ação lá em baixo, se prepara para ganhar 400% com o mesmo movimento.

Nunca vender a perder faz com que fique toda a vida no Labirinto da Bolsa e provavelmente, passados 30 ou 40 anos, olha para a sua carteira e vê um monte de lixo que foi acumulando e guardando. E as oportunidades que perdeu, por estar com o capital empatado nas ações perdedoras? Cuidado com isso.

Outro comentário que costumo ouvir recorrentemente é que não vendem as ações a perder porque “também não preciso do dinheiro, deixa estar, pode ser que algum dia suba”. Obviamente não precisar do dinheiro não é uma razão válida para manter ações em carteira e este comentário é um desrespeito pelo próprio dinheiro e pela nobre arte de analisar ações. Está certo que não precisa do dinheiro, mas quer que ele cresça, ou é-lhe indiferente? Se lhe é indiferente, porque investe em ações? Porque não guarda o dinheiro em depósitos bancários, onde ao menos está seguro?

2.16. Atração pelo abismo

Conheço bastantes investidores que parece que têm uma certa atração pelo abismo, quer dizer, não conseguem resistir a uma ação que está a cair bastante.

Se uma ação cai 20% numa sessão, lá vão eles comprar, apenas porque está a descer e a ideia de comprar “mais barato” do que estava antes os atrai, independentemente das razões para a descida. Ou se virem um gráfico de uma ação que já esteve a 10 € e que agora está a 2 € … consideram que está atrativa por esse motivo … “se já pagaram 10 € por esta ação, é porque se calhar vai lá voltar”. O problema é que muitas vezes o “produto” não é o mesmo, quer dizer, os fundamentais da empresa poderão ter-se deteriorado tanto que a ação até pode estar mais sobreavaliada a 2 € do que estava quando cotava a 10 € (!) e o seu potencial de queda ser ainda maior!

Considerar que uma ação “não pode cair mais” é errado, pois a ação pode sempre cair mais. Pode cair 90%, mesmo que já tenha caído 90%. E a seguir mais 90%. Isto é óbvio, mas vamos a um exemplo hipotético.

A ação ABC, numa determinada bolha especulativa, foi até aos 100 € por ação. Quem a comprou a esse preço aguentou até não poder mais e finalmente assumiu o erro e vendeu-a a 10 € por ação. Quem comprou a ABC nos 10 € pensou “que excelente negócio, esta ação já esteve a 100 €!” Só que a tendência de queda continuou e este novo investidor acabou por vendê-la a 1 €, perdendo 90% também. O que comprou a 1 € pensou “esta ação ainda há uns anos estava a 10 € e se considerarmos os últimos vinte anos, até já esteve a 100 €. Comprando a 1 € estou a obter uma pechincha tal que não posso perder, esta ação não pode descer mais”. Mas … podia e passados dois anos a ABC está a 0,1 €. Novamente a mesma história, o investidor antigo perdeu 90%, o novo vê um enorme potencial de subida (porque está motivado pelo passado e não pelo futuro) e a cotação cai mais, para os 0,01 € por ação. Mais um que perdeu 90%, mais outro que vai comprar e a seguir … -90% para os 0,001 € por ação. E poderia continuar indefinidamente, ainda que me pareça que as cotações na Euronext só podem ter cinco casas decimais, mas mesmo aí, com a ação nos 0,00001, pode cair 100%, para 0.

Zero é o único limite mínimo, tudo o que está acima de zero pode descer 100%.

Agora, uma questão que me parece pertinente perguntar é:

– Qual é a diferença entre o investidor que comprou a ABC por 100 € e o que a comprou por 0,01 €?

Nenhuma, ambos perderam 90% do valor investido!

2.17. Cortar os Lucros

O que os investidores menos querem, aquilo que procuram mais evitar, é perder dinheiro.

É por isso que muitos não vendem a perder – “enquanto não vender, não perco” – e é por isso também que cortam os lucros demasiado cedo.

– “Este já cá canta” e “mais vale um pássaro na mão que dois a voar” são frases e ideias comuns ouvidas nas conversas entre investidores.

Num almoço convívio recente até houve um investidor que teve a coragem de partilhar que, em muitos anos de bolsa, nunca tinha ganho mais de 30% numa ação, pois vendia sempre com pequenos ganhos.

Vender com uma pequena mais-valia ações que têm potencial para subir centenas ou milhares de pontos percentuais é destrutivo para a sua performance de longo prazo, pois são essas ações, as multibaggers, que fazem a diferença na sua carreira. Basta apanhar algumas dessas ações que sobem muito (estrelas) para que seja um investidor de muito sucesso, pois a ascensão dessas estrelas mais do que compensa os erros e problemas nas outras. Agora se vender as estrelas a ganhar pouco e ficar de fora a olhar – até porque psicologicamente é bastante difícil ir comprá-las mais alto (mesmo que consiga, terá deixado no mercado grandes fatias de valorização) – dificilmente obterá um retorno elevado dos seus investimentos.

Para alguns, custa mais deixar fugir uma boa mais-valia do que estar a perder … o mercado deu-lhes a chance de sair a ganhar, mas não aproveitaram, e culpam-se por isso. Mas quando ficam logo a perder consideram que não tiveram culpa e que nada poderiam ter feito, pois “nunca puderam vender”, porque nunca estiveram a ganhar.

Estas ideias fazem com que os investidores cortem os lucros demasiado cedo e deixem prolongar as perdas, o que obviamente é uma estratégia errada que leva a uma carreira de insucesso no mercado de ações.

Posto isto, também é preciso referir que a maior parte das ações não tem capacidade de voar muito alto e que retirar uma mais-valia de uns 20 ou 30% pode ser acertado, se isso for tudo o que a ação pode dar.

E se a história de investimento tiver mudado, ou se as suas razões de compra se tiverem tornado inválidas, não há problema em vender com uma pequena mais-valia ou menos-valia.

A motivação é que não pode ser a de querer segurar um lucro antes que fuja, essa motivação não é válida, pois faz-nos voltar ao princípio, ao ponto 2.3. Foco nas cotações.

2.18. Fundos de Ações e ETFs

Os grandes fundos de ações não fazem mais do que investir no conjunto das principais empresas cotadas – sem grande seletividade – e procuram apenas acompanhar mais ou menos o índice de mercado.

Este é um problema, porque o nosso PSI 20, nos últimos vinte anos…

… desceu 43%, ou seja, desvalorizou 2,77% ao ano, em média.

Nas últimas duas décadas os Exchange Traded Funds (ETFs) tornaram-se bastante populares, porque têm comissões de gestão mais baixas que os fundos tradicionais e são mais transparentes, pois replicam muito fielmente os índices de mercado. O ETF mais popular do mundo é aquele que replica o índice S&P500, o índice das 500 maiores empresas norte-americanas. Vejamos a sua performance, também nos últimos vinte anos:

Muito melhor que o PSI20, é certo.

Desde 31 de maio de 2001 o SPY subiu 233%, mas a desvalorização do USD face ao EUR neste período foi de 30,8%:

Em EUR o retorno médio anual de um investimento no SPY foi de 4,3% e tudo indica que os próximos vinte anos trarão qualquer coisa semelhante. É um retorno simpático, mas na minha opinião, insuficiente.

Se você investir na média, é muito provável que obtenha um retorno médio, ou seja, nada de especial.

2.19. Análise fundamental estática

Naturalmente os investidores mais interessados e empenhados não querem ser médios, querem obter um retorno acima da média e para isso precisam de separar o trigo do joio, que é como quem diz, selecionar e investir nas ações com a melhor relação entre a rendibilidade esperada e o risco.

Para fazer essa seleção recorrem a indicadores de Análise Fundamental bastante populares e úteis, como por exemplo o Price to Earnings Ratio (PER), o Dividend Yield e o Debt to Equity Ratio.

Os investidores pegam nesses indicadores, nesses critérios de Análise Fundamental (AF) e usam-nos para filtrar bases de dados com centenas de ações, de forma a ficarem com uma lista reduzida com aquelas que respeitam os critérios por si definidos.

Este tipo de estratégia de seleção de ações tem algum mérito, quer dizer, é um bom princípio, mas peca por ser demasiado simples, por ignorar a complexidade e especificidade de cada empresa e por ser estática.

Normalmente os indicadores de AF estão em determinados níveis por alguma razão e seria preciso aprofundar e investigar a validade e durabilidade dessas razões, mas lá iremos.

Nesta fase o que é preciso referir é que os indicadores de AF não são estáticos – são dinâmicos – e dependem da evolução dos fundamentais. Um PER baixo pode transformar-se em elevado, se o Lucro diminuir. Uma empresa pode deixar de ter um Balanço saudável e passar a ter um Balanço desequilibrado, caso decida distribuir um grande dividendo ou fazer uma aquisição de uma outra empresa endividada.

A Análise Fundamental simples e estática pode induzir em erro e não leva à saída do Labirinto.

É preciso ir mais além para ver a luz!

2.20. Avaliar a bondade de um investimento através da comparação com o preço de compra

A quase totalidade dos investidores, após comprarem uma ação, observam o desenvolvimento da cotação no curto prazo para avaliarem se tomaram uma boa ou uma má decisão.

Se nos dias ou semanas seguintes após a compra a cotação descer, por exemplo, 20%, concluem que no momento da compra estavam errados. Se compraram a ação era porque achavam que ia subir, e como desceu, a compra foi um erro.

Pelo contrário, se após a compra a ação subir 20%, estes investidores congratulam-se pela bondade da decisão.

Ainda que este tipo de raciocínio seja bastante comum, é errado, pois a bondade de uma decisão de investimento não pode ser determinada pela evolução da cotação no curto prazo.

Isto porque a evolução da cotação no curto prazo é aleatória e imprevisível.

É perfeitamente possível que uma ação que comece por descer 20% após a compra seja um extraordinário investimento de longo prazo.

E também é possível que a ação que começou por subir 20% após a compra acabe por ser um investimento desastroso no longo prazo.

Nunca existe linearidade entre o ponto A de uma ação no presente e um qualquer ponto B no futuro. Uma ação pode andar de lado – ou até descer – durante 5 anos e nos anos 6, 7 e 8 subir 1.000%, providenciando um retorno médio anual de 33,4%. Esta é uma de milhões de combinações possíveis.

Enquanto o caro investidor retirar ilações do andamento da cotação no curto prazo andará perdido no Labirinto da Bolsa.

3. A saída do Labirinto da Bolsa

Após 19 anos de trabalho e experiência, em 2015, encontrei finalmente a saída do Labirinto da Bolsa e gostaria de partilhar essa valiosíssima informação com quem estiver realmente muito interessado. Se você leu este artigo até ao fim é porque é uma dessas pessoas especiais que procuro.

Envie de seguida o seu nome e-mail…

…para que nos próximos dias lhe forneça informação crucial sobre a saída do Labirinto da Bolsa.

Atenciosamente,

César Borja

Analista de Ações Independente

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Este artigo tem um comentário

  1. Luis Pereira

    É uma excelente publicação, já passei por quase tudo isso e continuo sem saber a melhor estratégia.

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