Entrada: Seguradora no TOP10 Madrid

Bom dia caros Subscritores,

Este fim-de-semana fiz uma ronda pelos gráficos de todas as ações já analisadas no BoS e reparei que em 20 de dezembro de 2021 as ações dos bancos e seguradoras iniciaram uma fase de outperformance.

O movimento tem sido sincronizado, pelo que podemos afirmar que os fatores subjacentes não são micro, mas macroeconómicos.

O que é que se passa?

Na ressaca da última reunião da Reserva Federal (que foi em 14 e 15 de dezembro) e especialmente quando saíram as minutas da reunião (em 5 de janeiro, comentei aqui), houve um entendimento muito claro que o FED vai mesmo subir as taxas de juro, para combater a inflação, que como sabem disparou:

Na Zona Euro a taxa de inflação também já vai nos 5%:

Entrada: Seguradora no TOP10 Madrid 1 - Borja On Stocks

Até há pouco tempo os bancos centrais estavam a apelidar a inflação de “temporária“, mas agora começaram a retirar esse adjetivo e têm vindo a reconhecer que poderá ter algum caráter permanente, pelo que precisa de ser combatida, pois o objetivo dos bancos centrais é manter a taxa de inflação perto de 2%.

E como é que se combate a inflação?

Normalmente é subindo as taxas de juro, para diminuir a procura agregada.

Porque é que subidas de taxas de juro são positivas para bancos e seguradoras?

É algo pouco intuitivo, mas tem a ver com o seguinte: especialmente após a crise financeira de 2008, as regulações sobre bancos e seguradoras apertaram muito e estas instituições foram forçadas a investir uma parte cada vez maior dos seus recursos em dívida pública dos Estados, que são o ativo sem risco. Ora, a remuneração da dívida pública, ou seja, o seu yield, caiu para níveis sem precedentes, em muitos casos para menos de 0%. Para se manterem lucrativas aquelas instituições tiveram de cortar bastantes custos, tornando-se organizações mais eficientes.

E agora o que é que está a acontecer? O yield das obrigações do tesouro (OTs) voltou a subir, quer nos Estados Unidos, quer na Europa e isto significa que os investimentos de bancos e seguradoras vão começar a render mais…

O que seria mais intuitivo seria pensar que, se os yields sobem, significa que o preço das OTs está a descer, o que seria mau para quem tem esses ativos, que são os bancos e seguradoras. Só que como esses ativos são detidos até à maturidade, não são mark to market, ou seja, as desvalorizações (e valorizações) das OTs, não afetam os resultados. O que afeta os resultados é o rendimento, ou yield, que as OTs dão e esse… está a subir.

Quando uma organização corta os custos até ao tutano e depois, subitamente, o rendimento dos seus investimentos aumenta, o que é que acontece ao lucro e valor dessa organização? Sobe!

A Mapfre – diz-se “Mafre” – é a maior seguradora de Espanha e a maior da América Latina no segmento não-vida. O Hélder analisou-a em novembro de 2020 e considerou-a fundamentalmente atrativa:

Nota: algumas imagens da análise estão trocadas, um problema que tentaremos resolver quando a programadora da BBTOP20 entrar ao serviço, às 9 horas.

Realmente, tenho aqui dados desde 2004 e a Mapfre foi fortemente lucrativa em todos os anos:

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Repare-se que nos anos da Grande Recessão, em 2008 e 2009, a Mapfre teve os lucros mais elevados de que tenho registo. E mesmo na crise das dívidas soberanas na Europa (2011 e 2012) os lucros foram bons. Nem a Covid-19 conseguiu provocar prejuízos na Mapfre.

Atualmente o PER21 está nos 7,2, pelo que o earnings yield está nos 13,9%, ou seja, segundo este indicador, a Mapfre está subavaliada.

Repare-se que as estimativas dos analistas para os próximos dois anos não refletem um aumento do lucro, ou seja, a subida de yields das OTs – que é mesmo muito recente – ainda não está refletida nas estimativas dos analistas.

A 30 de setembro de 2021 a Mapfre tinha 56,7 B€ em Assets Under Management (AUM), que estavam investidos da seguinte forma:

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Do portfolio de investimento, 51% está em OTs e 17% em obrigações de empresas. As OTs com mais peso no portfolio de investimentos são as de Espanha (27,3%), Itália (6,1%) e Brasil (4,8%).

Lembram-se que foi no dia 20 de dezembro que as ações de bancos e seguradoras começaram a subir? Também foi precisamente nesse dia que o yield das OTs começou a aumentar:

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Entrada: Seguradora no TOP10 Madrid 5 - Borja On Stocks

Tem havido uma correlação bastante positiva entre o yield das OTs e as cotações de bancos e seguradoras.

E tudo indica que as subidas de taxas de juro vão ser o tema quente de 2022, pelo que é natural que o yield das OTs continue a escalar, pelo que se a correlação – que faz sentido – se mantiver, as ações de bancos e seguradoras terão uma forte outperformance em 2022.

Antes de prosseguir quero apenas afirmar que a Mapfre está por 5,5 B€, o que, tendo em conta os seus fundamentais, me parece um preço atrativo.

E agora três comentários adicionais:

– No passado escrevi “bancos e seguradoras não”, porque estava preocupado com a entrada das gigantes tecnológicas e novas fintech neste mercado. Mas, fui progressivamente alterando essa posição aquando das entradas da NN Group no TOP10 Amesterdão e do BCP no TOP10 Lisboa:

Resumidamente, entendo que os reguladores vão continuar a proteger os incumbentes e a bloquear a entrada de novos competidores na banca e seguros.

– A subida de taxas de juro eventualmente será má para as empresas com balanços desequilibrados (endividadas), ou com múltiplos de valorização muito elevados (essas já corrigiram bastante), mas a quase totalidade das holdings dos TOPs do BoS tem balanços saudáveis e/ou está com múltiplos de valorização baixos;

– Lá porque o tema macroeconómico de 2022 promete ser a subida de taxas de juro, não quer dizer que eu vá colocar uma grande parte dos TOPs nessas duas indústrias porque isso dos temas macro já foi chão que (não) deu uvas e o mais importante de tudo é manter o equilíbrio e a diversificação.

Em Lisboa tenho uma fintech (aprovada pelos reguladores) e um banco, em Madrid um banco e agora com a Mapfre uma seguradora, em Paris não tenho nada nesse campo (mas se calhar devia) e em Amesterdão apenas uma seguradora (talvez pudesse ter também um banco). Em Nova Iorque apenas a Virtu Financial é da indústria financeira, mas não beneficia diretamente da subida de taxas de juro, apenas do potencial aumento da volatilidade.

Admito ter duas empresas da banca e seguros em cada TOP, numa perspetiva de diversificação e proteção contra o risco de subida de taxas de juro, mas não mais do que isso.

Voltando à Mapfre, penso que pode voltar a lucrar mais de 1 B€ por ano e que poderá eventualmente transacionar com um PER de 15, o que daria 15 B€ de valorização, ou 4,87 € por ação.

Na sexta-feira ela fechou nos 1,8865 € por ação…

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…a valorizar desde 20 de dezembro, mas é um movimento praticamente invisível num gráfico de longo prazo:

Entrada: Seguradora no TOP10 Madrid 7 - Borja On Stocks

Eu diria que a tendência ascendente ainda está no início.

Conclusão

A Mapfre vai entrar, com 10% do capital e à cotação de fecho de hoje, no TOP10 Madrid

O PAQVH fica nos 4,87 €. 

O nível de risco é 1, blue chip sólida. 

Não gostaria de ver a Mapfre abaixo de 1,7 €, que foi o mínimo de 20 de dezembro de 2021.

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