A Galp tem energia para acelerar no longo prazo?

Introdução

A «Galp Energia» foi analisada várias vezes pelo César Borja, que publicou, até à data, 10 análises no Borja On Stocks. Esta empresa já contribuiu para o «TOP10 Lisboa» (a lista das dez melhores acções do momento, listadas na bolsa portuguesa, cujo acesso está reservado aos subscritores do Borja on Stocks) com uma mais-valia de “apenas” 9,9% (sublinho:”apenas”). Como o César já demonstrou, não é fácil analisar a Galp – por exemplo, avaliar uma das suas métricas mais importantes: as reservas.

Descrição da Empresa

A «Galp Energia» nasceu em 1978 da empresa que resultou do processo que, nos anos que se seguiram à revolução de Abril de 1974 em Portugal, deu origem à Petrogal (que surgiu da fusão das empresas que haviam erigido todo o sector petrolífero português: a Sonap, a Sacor, a Cidla e a Petrosul).

A Galp é uma das maiores empresas portuguesas e um dos principais grupos europeus a actuar no mercado do petróleo e do gás. Além disso, a empresa produz energia eléctrica, pois o Grupo assume que “a transformação estrutural na procura de energia implicará a criação de soluções inovadoras e cada vez mais sustentáveis a nível económico, ambiental e social”, e que, como actor global, a empresa está comprometida “com a agenda de desenvolvimento sustentável das Nações Unidas”, assumindo “a responsabilidade de seguir o caminho da transição energética”. Este é o caminho que a empresa traça para o futuro, mas actualmente a sua Receita reparte-se pelas seguintes actividades:

  • Exploração e Produção de Petróleo Bruto (9,6% da Receita): no fim de 2018, o portefólio era composto por 50 projectos em vários países (Portugal, Brasil, Angola, São Tomé e Príncipe, Namíbia, Moçambique e Timor-leste), os quais se encontravam em diferentes fases de exploração, desenvolvimento e produção;
  • Refinação e Distribuição (73,1% da Receita): a empresa tem duas refinarias em Portugal e uma extensa rede de distribuição de produtos petrolíferos na Península Ibérica. No fim de 2018, o grupo dispunha de uma rede de 1.459 estações de serviço implantadas em Portugal e em Espanha;
  • Produção e Distribuição de Gás Natural (16,5% da Receita): este negócio abrange as actividades de aprovisionamento e comercialização de gás natural, que têm vindo a ser progressivamente integradas com a produção e comercialização de electricidade;
  • Outros (0,8% da Receita).

Ainda que o segmento de «Exploração e Produção» contribua pouco para as Receitas, é muito importante para o EBITDA, contribuindo com 62% do total:

Principais Accionistas

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A «Amorim Energia B.V.» (da família Amorim) é uma empresa portuguesa sediada em Amesterdão que opera como uma subsidiária da Amorim Investimentos e Participações…

… e a Paula Amorim é a presidente do Conselho de Administração (Skin in the Game):

Gráfico de Longo Prazo

Se eu fosse um analista técnico diria que o gráfico de longo prazo da Galp…

… é um canal horizontal…

… o que, no longo prazo, não tem abonado muito a favor do investidor (excepto para os traders que compram quando a acção cai para a linha de suporte… mas será sempre assim?). Outros dirão que é um triângulo com tendência ascendente, e que quando quebrar a linha de resistência ela vai subir. Mas isso a mim não me diz nada. O que me interessa é o negócio em si.

Evolução do Nº de Acções e Valor de Mercado

O capital social da Galp é, desde a privatização, representado por 829.250.635 acções ordinárias. Encontram-se admitidas à negociação no mercado de cotações oficiais da Euronext Lisbon 771.171.121 acções, que correspondem a 93% do capital social e dos direitos de voto. As restantes 58.079.514 acções são detidas indirectamente pelo Estado português através da Parpública e não estão admitidas à negociação, correspondendo a 7% do capital social da Galp (que estão em processo de privatização).

À cotação actual de 13,65 €, o Valor de Mercado da «Galp Energia» é de 11.316 M€.

Vendas e Lucro

Apesar da performance das vendas não ser a melhor, o lucro operacional e o lucro líquido tem aumentado, graças à diminuição dos custos:

Endividamento

O valor total da dívida está abaixo do capital próprio…

… e o valor da divida líquida é saudável, estando próximo do valor do EBITDA (o que, considerando a realidade da bolsa portuguesa, é uma raridade):

Price to Book

Actualmente, o rácio «preço/valor contabilístico» está ligeiramente abaixo da média…

… sendo este um indicador que tem funcionado bem na avaliação do timing de entrada. Comprar acima de 3x ou 4x o valor do capital próprio não trouxe bons resultados no passado.

Factores de Risco

A Galp está exposta ao risco das commodities, com os preços dos seus produtos petrolíferos, de gás natural, de GNL (gás natural liquefeito) e de electricidade a serem afectados pela oferta do mercado e pela dinâmica da procura. Factores como as circunstâncias económicas ou operacionais, catástrofes naturais, condições climatéricas, instabilidade política, conflitos armados ou constrangimentos na oferta influenciam estas variáveis. Além disso, a natureza, a complexidade técnica e a diversidade das operações da Galp – nomeadamente na exploração e produção em águas ultraprofundas ou no processo de refinação – expõem a empresa a um espectro mais alargado de riscos. Isto sem contar com os riscos geopolíticos dos países onde a empresa exerce a sua actividade e exploração.

 

Em relação à gestão do portefólio também podemos dizer o seguinte: a capacidade da Sociedade em adquirir, encontrar e desenvolver novos recursos e reservas está sujeita a diversas incertezas. Além disso, o novo paradigma energético, que caminha em direcção a uma mudança na forma como a energia é produzida, distribuída e utilizada, com uma transição mais ou menos acelerada para uma economia de baixo carbono, compreende mudanças no consumo e padrões tecnológicos que são desafios muito importantes para a Galp.

 

Por fim, outro factor de risco (este do lado do analista financeiro, dos auditores e até dos contabilistas) é a análise da evolução das reservas e recursos da Galp…

… cuja avaliação implica uma forte especialização por parte de quem analisa a empresa, e que pode influenciar bastante o preço da acção.

Conclusão

O preço actual da acção não é exuberante, considerando os fundamentais históricos da empresa e a perspectiva dos analistas para os próximos anos…

… que prevêem um crescimento aproximado de 3%/ano para as Vendas e de 13%/ano para o Lucro Líquido. Perante este quadro, é possível que a cotação suba, podendo até ultrapassar os €20 por acção (valor aproximado do máximo, em 2008).

No entanto, a história da cotação da acção da empresa (que tem sido boa para traders, não para investidores de longo prazo), a dependência dos mercados das commodities e a incerteza quanto ao futuro disruptivo da transição energética promovida pelas instâncias internacionais, tornam o investimento na «Galp Energia» arriscado.

Por decisão pessoal, o autor do texto, Hélder Pereira, não escreve segundo o novo Acordo Ortográfico

Conclusão do César Borja

A análise acima, tal como outras que têm surgido no BoS, foi escrita pelo meu colega Hélder Pereira (essa informação surge logo no início, em Autor), mas eu vou passar, em algumas análises, a dar também uma achega no final, provavelmente mais taxativa. Aqui vai…

O grande negócio que valorizou a GALP logo após a sua OPV…

…e que permitiu a Américo Amorim (paz à sua alma) ascender à posição de mais rico do país e dizer “tive muita sorte na GALP”, foi o segmento de Exploração & Produção de petróleo.

Repare-se que em 2018 esse segmento contribuiu com 62% do EBITDA, pois trata-se de retirar petróleo do chão (ou, no caso, do fundo do mar) e vendê-lo nos mercados internacionais, pelo que quanto mais alto estiver o preço do petróleo, naturalmente melhor para a GALP.

Porém numa análise recente, no gráfico da Royal Dutch Shell, fiz uma afirmação “gravíssima”:

OIL IS DEAD

Os fundos internacionais, comandados pela carta de Larry Fink da BlackRock, que até foi traduzida para português e surge em anúncios do Google, de forma resumida e simplificada, sugere que os investidores devem abandonar tudo o que são produtores de carvão e petróleo e investirem em empresas que ajudem e promovam a transição energética para energias limpas. Por outro lado, se no futuro todos os carros vão ser elétricos…

…para que servirão as refinarias e os 1.459 postos de abastecimento da GALP na Península Ibérica? Quando cada lugar de estacionamento vai ter uma estação de carregamento elétrica?

Tendo em conta este contexto macro, a GALP deveria transacionar com um PER de apenas uns 8, ou seja, pelos 7,76 € por ação (considerando a estimativa de EPS para 2020, que está nos 0,97 €). Isto sem contar com a queda potencial do preço do barril de petróleo, que pode facilmente voltar aos $27,1 a que esteve no início de 2016:

É pouco provável que a GALP volte a integrar o TOP10 Lisboa, a não ser que caia muito, e muito depressa e seja candidata a um ressalto de proporções superiores a 50%, tal como aconteceu nos seguintes pontos assinalados a verde:

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