A Bouygues é uma ideia francesa de poder e grandiosidade

Bom dia caros Subscritores,

No relato da viagem a Paris dei umas pinceladas iniciais sobre a Bouygues e na análise de ontem revelei que tinha ido a Lisboa para aceder a algumas peças de research sobre essa empresa francesa.

Nessas peças vi que os analistas estavam essencialmente focados numa grande aquisição que a Bouygues lançou em novembro de 2021:

A Equans, que pertence à Engie, será a maior aquisição dos 70 anos de história do grupo Bouygues, por um EV de 7,1 B€.

Para comparação, a Bouygues está com um valor de mercado de 11,4 B€ e com um EV de 15,9 B€. A aquisição será financiada com o cash do Balanço (4,6 B€) e com recurso a dívida financeira.

A Bouygues, cujo conglomerado estava nas telecomunicações, televisão, construção e transportes, vai então espraiar-se ainda mais, para os serviços técnicos relacionados com a transformação energética, digital e industrial.

Os analistas mostram-se preocupados com o preço pago pela Bouygues (7,1 B€), pois quando a Engie desagregou a Equans nas suas contas chegaram a um EV “justo” entre os 5 B€ e os 6 B€. É natural que, para “arrancar” este segmento à Engie, a Bouygues tivesse de oferecer mais do que o valor justo. A aquisição deverá fechar-se no 2º semestre de 2022 e os analistas dizem que até lá a Bouygues é “dead money”.

Efetivamente o mercado mostrou o seu desagrado com esta aquisição logo na sessão seguinte ao anúncio…

A Bouygues é uma ideia francesa de poder e grandiosidade 1 - Borja On Stocks

…e a Bouygues depois ficou a lateralizar cá em baixo, o que não é nada mau, tendo em conta o que tem acontecido ao mercado em geral.

Estive a ver nas contas da Engie e a Equans corresponde ao segmento “Energy Solutions”, que teve Vendas de 3.184 M€ e um EBITDA de 150 M€ no trimestre de 2022. É um negócio de margem muito baixa e a ambição da Bouygues é que no longo prazo tenha uma margem operacional (EBIT) em torno de 5%, pelo que eu diria que a margem líquida nunca será superior a 3%.

A Equans trará consigo 74.000 funcionários, que se irão juntar a uma operação mais pequena que a Bouygues já tinha neste segmento dos serviços técnicos, ficando com 96.000 empregados no total, com planos para contratar mais 10.000 nos próximos cinco anos:

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No total a Bouygues ficará com mais de 200 mil empregados, o que, depois do que aconteceu na Atos, me mete um bocado de medo. Estes empregados todos acarretam muitos custos, responsabilidades, impostos e riscos, especialmente num cenário de potencial quebra de procura devido a uma eventual recessão económica.

Os analistas já dissecaram completamente esta aquisição da Equans e o impacto ao nível do EPS parece limitado:

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A um aumento de uns 45% no EV (ao passar de 15,9 B€ para 23 B€) corresponde um aumento de apenas 13,5% no EPS, dos 2,95 € de 2021 para os 3,35 € em 2023. Isto porque, como vimos, a Equans vende muito, tem muitíssimos empregados, mas tem uma margem operacional muito fininha, pelo que contribuirá pouco para o EPS da Bouygues.

A Bouygues faz-me lembrar a Sonae SGPS quando o Eng.º Belmiro era vivo, lembro-me claramente que ele gostava de dizer, com orgulho, que “a Sonae é o maior empregador privado de Portugal”. Realmente é motivo de orgulho, mas não é o que os potenciais investidores procuram.

Voltando à Bouygues, à cotação de 29,5 €, o PER23 é de apenas 8,8, o que parece pouco para uma empresa desta dimensão e importância na economia francesa, mas estive a ver os fundamentais em termos históricos e verifico que a Bouygues reage com algum atraso ao ciclo económico, ou seja, é uma laggard que pode eventualmente ter um ano ou dois de prejuízos no futuro.

Da série que tenho (dados desde 2002), a Bouygues só deu prejuízo num ano, 2013, já na recuperação da crise das dívidas soberanas na Europa.

A Bouygues seria uma play para quando eu quisesse entrar all in na economia francesa, mas não estou preparado para dar esse passo. Não sinto confiança para tal, ainda que, como referi no relato, tenha gostado mais de Paris em 2022 do que em 2018.

Um dos passeios que mais apreciei foi pelos jardins do palácio de Versailles (já não havia bilhetes para visitar o palácio propriamente dito) e, vejo agora que a sede da Bouygues tem algumas semelhanças, na grandiosidade e nos lagos:

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Vamos lá a ver se a Bouygues não acaba como a realeza francesa… na guilhotina. Para evitar muitos conflitos e alinhar os interesses de todos, a Bouygues, cujos maiores acionistas continuam a ser os irmãos Martin e Olivier Bouygues, tem incentivado a compra de ações por parte dos próprios empregados, que controlam 20,6% do capital:

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Parece que os irmãos Bouygues aprenderam bem a lição de história e vão procurando equilibrar as coisas, respeitando aquela ideia fundadora da República que se vê em muitos edifícios de Paris:

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Conclusão

Continuarei a procurar conhecer melhor a Bouygues e estarei atento aos seus desenvolvimentos, mas, pelo menos por enquanto, não será a 10ª holding do TOP10 Paris.

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